主题：招商证券：一汽轿车 高增长符合预期

一汽轿车10 月11 日发布业绩预增公告，08 年1-9 月份净利润与07 年同期相比，预计增长50%-100%，其中7-9 月净利润较去年同期有所下降，下降幅度为5%。1-9 月份业绩增长符合我们预期，7-9 月盈利同比下滑为短期现象。

业绩与盈利预测。根据公告推算，1-9 月份EPS 接近0.52 元。三季度0.21元基本符合我们8 月份就给出的盈利预测0.2 元。全年EPS 我们保守预测为0.66 元，乐观可到0.71 元（年初在深度报告中做出了重大盈利预测调整，从最初的0.5 元调高至0.71 元，核心思想就是对汽车企业产销规模的深刻认识）。

􀂉 规模效应导致业绩高增长。

1）销量高增长。我们年初预测奔腾加上M6 的销量会达到12 万辆，现在每月超出1 万辆的销售成绩将使预期实现。

2）产品性价比高。M6 产品降价以及奔腾价格合理定位使得一汽轿车的产品在性价比上具有优势，奔腾产品销量创造了国产品牌中高级产品销售的奇迹。

3）产销规模。一汽轿车盈利高增长来源于较高的产能利用率（按年初的产能设计基本是满产）以及产销规模上的放大，同时产品结构较好。

􀂉 还能维持高增长吗？答案是肯定的。原计划今年推出的B50 延迟至明年推出，马自达6 全球换代产品年底才能投放市场，也就是说明年这两个产品销售是净增量。公司至年底会将产能改造至年产18 万台水平，实际上是为明年的产能做储备，09 年业绩的高增长仍然值得期待。

􀂉 股价、估值水平以及投资建议。目前股价5.68 元，按照我们保守及乐观的08年盈利预测，估值水平分别为8.6、8 倍PE，低于行业平均水平。实际上一汽轿车业绩增长是行业内最快的，估值明显偏低，按照12 倍PE 略超行业估值水平，其合理股价在7.9-8.5 元之间。公司现金流充沛、分红记录具有延续性，根据股改承诺，05-09 年利润分配不低于每年可分配利润的50%，目前股价情况下，预计08 年的分红至少达到0.33 元/股。企业高增长是事实，且进入08 年以来一直没有中断，未来增长也是清晰可见，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

7-9 月份利润同比增长有所下滑为短期现象。

7-9 月份奔腾加马自达6 销量接近3.12 万辆较去年同期增长接近38%，业绩同比出现下滑主要受累二季度钢材价格上涨以及马自达6 产品的价格下降。3 季度钢材价格已经出现回落将有利于公司毛利率的回升，老款马自达6 产品降价是为了给新马自达6 让出价格空间，随着年底新马自达6 的推出，公司毛利率水平也将有所提升。

􀂉 整体上市进行时。

集团的整体上市将是不可避免的事情，年内完成改制没有悬念，预计在09 年的一季度会全面启动，维持我们一贯的判断，集团的整体上市难以绕开一汽轿车这道坎，一汽轿车是集团整体上市的首选平台。

􀂉 风险提示。

宏观经济增速下降超预期，超过常规水平的产品价格战以及原材料价格上涨都将导致目前的盈利预测难以实现。




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