主题：南方航空：两大利多提振仍未乐观

　2008年以来，内地航空的运输需求经历了大滑坡，年初的20%以上的增长率，在四川地震、奥运交通管制后，从5月份开始出现负增长。至9月份，国内、香港和国际路线的收费客公里分别按年下跌1.6%、2.33%和27.45%，这和8月份的按年分别下跌17.74%、8.83%和25.4%已有很大的改善。国内运输需求显著恢复，国际航线和香港航线继续其下降通道，南航将因其80%收入来自国内市场而成为最大受益者。市场普遍预期，航空需求将在4季度恢复，但由于放缓的国内国际经济，增长率最多只能达到单位数的增长，而不可能出现2006年和2007年的增长率。

　　另外，国际油价在近期也出现明显下降，大大减轻了航空股的燃油成本压力。在过去的3个月，由于全球经济放缓带来的需求减少，原油价格从历史高点的147美元每桶跌至13个月新低的70美元每桶以下，下跌幅度达到50%以上。

　虽然有运输需求恢复和油价下跌的两大利多因素提振，但是人民币在2008年第四季度和2009年的升值放缓或者贬值，将给以美元计价大部分资产的南航造成较大负面影响。再者，运输需求恢复的力度，最好状况也只能达到单位数的增长速度。总的来说，航空业的基本面不乐观。

　　南航在2003年到2005年录得亏损，在2003年最低点市账率为0.54倍。现价对应6月30日调整后的净资产2.27元有42%折价，我们维持其“持有”评级，6个月目标价相应调整到1.36港元，相当于0.6倍的市账率。

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