主题：云南白药：工商业合力继续拉升公司业绩

2008年1-9月，公司实现主营业务收入41.08亿元，同比增长49.45％；实现营业利润3.66亿元，同比增长33.04％；归属于母公司净利润3.05亿元，同比增长35.13％；每股收益0.63元。

　　单季度业绩表现依然不俗。2008年7-9月，公司单季度实现销售收入13.88亿元，同比增长40.17％；实现归属于母公司净利润1.04亿元，同比增长35.13％；单季度每股收益0.22元。上述数据环比二季度稍有放缓，我们考虑主要是公司二季度单季业绩基数较大所致。

　　工、商业合力继续拉升公司业绩。虽然公司季报中没有披露医药工业和商业的具体增长情况，但我们发现，公司报告期内收入与成本费用基本同步增长，分别为49.45％和49.55％，综合毛利率为26.95％基本与前两季度持平，另外母公司的毛利率也基本保持去年同期水平，单季销售费用率虽有下降，但总体上与前两季度保持一致，再参考公司前两季度的业绩表现，因此我们判断，公司三季度医药工业和商业继续保持一起快速增长的态势。

　　白药牙膏、创可贴增速较快，急救包已经上市。据了解，医药工业方面，在公司胶囊、药膏、气雾剂保持良好的销售态势基础之上，白药牙膏、白药创可贴等新兴高毛利产品继续保持快速增长；白药急救包也已经上市，急救包规格较为齐全，能满足大多数家庭和团队的需要，我们认为经过一段时间的培育，该产品将成为公司利润的另一个贡献点。医药商业方面，公司运用商业性子公司省医药有限公司的渠道能力和分布在云南省境内的100余家白药大药房网络，也实现了商业的快速增长。

　　产品成功打入泰国市场。公开信息显示，今年9月底，公司生产的云南白药（000538）散剂和云南白药胶囊在泰国卫生部注册成功，获准合法进入泰国市场。我们认为公司产品进入泰国市场，虽然短期内贡献利润有限，但意义重大，这是公司产品迈出国门的重要一步，也必将对公司开拓东南亚市场起到示范作用。

　　盈利预测与评级。虽然公司目前主要产品面临产能瓶颈，但公司通过深挖潜能，和努力培育新的利润贡献点，医药工业依然能够快速增长，目前白药牙膏、创可贴的市场已经初具规模，白药急救包也已经成功上市展开销售，未来市场前景看好，加上公司大力拓展医药商业，我们认为近两年业绩增长还是有保障的。在不考虑定向增发股本摊薄的情况下，我们维持08-10年EPS分别为0.90元、1.14元和1.43元，公司目前股价为27.86元，对应08年动态市盈率为30倍，并不低，但公司未来发展值得看好，随着募集资金到位，新厂区建成，产能得到释放，公司或将步入新一轮高速增长的快车道，另外公司业绩还有超预期的可能，我们继续给予公司“增持”的投资评级。

　　风险提示：1）公司整体搬迁项目进展低于预期；2）政策性风险；3）大盘调整而带来的系统性风险。


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