主题：民生银行利差和手续费环比下降

贷存比维持高位，拨备力度加大

　　民生银行2008年9月末资产总额10640.55亿元，较07年末增长15.68%，较6月末微增0.17%，贷款余额6314.20亿元，较07年末增长13.78%，较6月末增长3.16%，存款余额7892.18亿元，较07年末增长17.58%，较6月末增长5.71%。9月末不良贷款率3.79%，贷存比（含贴现）维持在80%的高位。

　　1到9月民生银行实现拨备前利润148.78亿元，较07年同期增长67.72%，净利润（本行股东）86.37亿元，较07年同期增长100.29%。其中第三季度实现拨备前利润51.08亿元，较二季度环比下降14.92%，净利润25.97亿元，环比下降27.35%。三季度资产减值损失准备净支出14.14亿元，环比增加27.25%，显示拨备力度在加大。前三季度公司摊薄每股盈利0.46元，期末每股净资产3.03元，前三季度年化的平均资产收益率和平均净资产收益率分别为1.16%和21.49%。

　　生息资产收益率下降但仍高于一季度，手续费佣金收入回落

　　或许是出于保持充分流动性以应对经济下滑带来的挑战的考虑，三季度民生银行出售了相当数量的债券，债券投资余额较年中下降了19.62%，转而提高了同业存款的配置，三季度当季的生息资产收益率为5.77%，较二季度下降8个基点，但由于生息资产中贷款的比重仍在上升，生息资产收益率仍高于去年四季度和今年一季度的水平，付息负债成本与二季度持平，净边际利率（NIM）和净利差（spread）也都较二季度下降了8个基点，达到3.11%和2.96%。

　　手续费及佣金收入在连续两个季度大幅增长后出现回落，三季度手续费佣金净收入12.10亿元，较二季度下降了29.94%，但仍显著高于去年任何一个季度的水平。除了与资本市场关联大的代理业务、托管业务收入可能出现下降外，从中报的情况来看，上半年民生银行的手续费收入增长最快的项目是融资顾问、信用承诺，随着经济日益降温，这些与贷款需求以及利率密切相关的中间业务收入也可能受到较大影响。

　　稳步迈入多种领域，长期增长仍可期待，维持增持评级

　　民生银行向金融租赁、基金管理、信用卡以及村镇银行等多种金融服务领域进军的步伐正稳步推进，虽然这些业务在目前的经济环境以及市场格局下短期内不会对公司的盈利水平有较大贡献，但其中的长期增长机会仍值得我们期待。

　　根据我们调整后的盈利预测，民生银行08年、09年和10年的净利润水平分别为111.65亿元、122.62亿元和135.47亿元，相应的年增幅分别为76.25%、9.82%和10.48%，目前民生银行08年和09年动态的PB分别在1.3和1.09左右，动态PE分别在6.96和6.34左右，价值低估十分显著，我们维持对民生银行增持的评级。


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