主题：贵州茅台 12个月目标120元

报告关键点：第三季度增速放缓；在高端白酒中受经济不景气影响最小；系列酒为公司业绩增长的贡献有限；盈利预测和投资评级。

　　报告摘要：第三季度增速放缓：公司1-9月实现销售收入64.86亿元，同比增长45％。第三季度公司的销售额为18.67亿元，同比增长仅为2％，净利润9.52亿元，同比增长23％，实现每股收益0.96元，这样1-9月份共实现每股收益3.33元，同比增长97％。对比上半年163％的增长速度，增速明显放缓。贵州茅台（600519）增速放缓的现象可以看作当前中国经济增速下滑对高端白酒消费带来负面影响的典型表现；另一方面我们也注意到：公司从07年开始直至08年前6个月的预收账款大幅下降的趋势从第三季度开始反转，仅三个月增长了6.42亿元。

　　高端白酒中受经济不景气影响最小：国酒茅台的品牌号召力在中国高端白酒中是公认的，存在较大的供求缺口。因此即使遭遇中国经济增速放缓，也只是影响到茅台酒销量的增速有所下降。另外，茅台酒出厂价和终端价价差巨大，每瓶高达200多元，如此悬殊的价差，一方面说明茅台酒供不应求，另一方面也保证其出厂价格具有坚强的支撑，从而保证了公司巨大的利润空间。由此，我们判断，公司08年底的销售不会受到太大的影响，甚至能够延续到09年的上半年，下半年的情况要根据09年的经济发展趋势来判定。但总体的判断是：销量能够保证，涨价幅度和频度会所有降低。

　　系列酒为公司业绩增长的贡献有限：上半年公司的系列酒的销售收入得到了快速增长，但毛利却因通胀压力导致原材料价格上涨而降低。第三季度系列酒销售继续保持高速的增长，而随着通胀压力的趋缓，盈利开始得以体现，但由于系列酒在公司营业额中只占8％左右的份额，因此对公司业绩增长的贡献十分有限。

　　盈利预测和投资评级：根据公司1-9月的经营状况，考虑到目前经济形势对于高端白酒消费的影响，下调公司的盈利预测，2008、2009和2010年的EPS分别为4.61元、5.56元、和6.67元。考虑到国酒茅台强劲的品牌号召力，以及可明确预期的未来成长趋势，同时考虑到当前A股市场估值中枢下移这一现实,调整12个月的目标价为120元，维持买入-A的投资评级。


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