主题：中国平安投资富通的代价

对富通集团的投资失败，是公司三季报亏损的主因。对于富通投资已经产生的后果，以及未来可能产生的影响，我们从利润表和资产负债表两个角度来分析。

　　资本公积：已体现浮亏186亿元。

　　前三季度公司总资产减少150.41亿元，净资产减少325.62亿元，其中富通投资损失减少净资产186亿元。截至2008年9月30日，平安对富通集团股票投资的账面余额为52.63亿元，已减计资本公积186亿元（未考虑递延所得税影响）。截至2008年10月24日，平安对富通集团股票投资的账面余额为9.47亿元，累计浮亏229.27亿元。假如以此为计价基准，将在三季报基础上，继续减计资本公积43.16亿元（未考虑递延所得税影响），结果是净资产和内含价值同时减少0.59元/股。43.16/73.45=0.59元/股

　　资产减值损失：已计提157亿元。

　　截至2008年9月30日，平安对富通集团股票投资计提减值损失157亿。如果以2008年10月24账面余额作为减值损失计提标准，公司尚须计提减值损失72.27亿元，结果将在三季报基础上，继续减少税前利润0.98元/股。72.27/73.45=0.98元/股

　　相关税务影响：所得税费用减少、递延所得税资产增加。

　　由于浮亏资产未来变现时可抵交所得税，属于税法与会计制度之间的时间性差异，所以计提减值损失时，借记递延所得税资产，并结转所得税费用。我们参照08年第1季度实际税负推算，公司针对富通计提减值损失的税负为23.45%。

　　估值

　　仍具长期投资价值，维持"强烈推荐"评级。在公司基准假设和20倍新业务乘数下，寿险每股评估价值35元，产险、银行、证券和集团分别采用1.2XPB、1.5XPB、1.5XPB和1XPB估值，每股价值7.8元，合计价值42.8元/股，目前股价隐含新业务乘数为2.2倍。考虑短期进入降息周期，下调长期投资回报率假设100BP至4.5%，则每股价值为36.5元，目前股价隐含新业务乘数为5.8倍。维持"强烈推荐"评级。


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