主题：一汽轿车：新车型上市带来高增长

●在汽车市场疲软的背景下，公司三季度销量和销售收入均超过了上半年单季平均水平，主力车型马自达6和奔腾轿车逆市旺销。

　　●年底和明年初公司将新增新马自达6和奔腾B50车型，2010年新增马自达MPV和奔腾B30车型。新车型陆续上市有望带来业绩的较快增长。

　　●公司投资23.6亿元用于自主轿车扩建工程项目，预计最终在2012年实现新增年产20万辆整车的产能。

　●预计公司2008-2010年每股收益分别为0.65、0.88和1.23元，未来增长确定性较高，给予“超强大市”评级。

　　三季度业绩稳健

　　一汽轿车(000800)三季度实现营业收入53.5亿元，实现归属于母公司净利润3.4亿元，分别同比增长43.0%和减少3.9%，每股盈利0.21元。前三季度营业收入、净利润则分别同比增长63.3%和62.4%，每股盈利0.52元。三季度净利润期同比下降3.9%，主要原因在于去年三季度是公司2005年以来净利润最高的季度，事实上三季度净利润3.4亿元分别比一、二季度增长9.5%和43.7%。

　　三季度公司毛利率23.1%，比二季度提高1.6个百分点。由于四季度为销售旺季，公司产能将得到充分利用，钢材等原材料成本价格亦走低，不过考虑到新马自达6上市带来的新产品线磨合，我们谨慎判断四季度毛利率稍微降低为23.0%。

　　公司目前的主力车型马自达6和奔腾轿车逆市旺销。其中马自达6销量上半年月均销量为5773辆，而三季度月均销量更达到6051辆，10月单月销量又超过6100辆，我们提高马自达6车型2008全年预测销量至7万辆。马自达6超过五年的销售时间使其固定成本投入已经基本摊销完毕，加上国产化程度逐步提高，即使价格逐步降低仍能贡献较好的业绩。

　　奔腾轿车则上半年月均销量为3817辆，三季度月均销量更达到4363辆，月均销量比上半年增长达14.3%。目前维持奔腾2008年销量50000辆的预测。在汽车市场疲软的背景下，公司销量和销售收入均超过了上半年单季度平均水平，更加证实了公司业绩在市场景气度下滑时的稳健。

　　新车型即将上市

　　公司年底和明年初将新增新马自达6和奔腾B50车型，在2010年新增马自达MPV和奔腾B30车型，届时共有6个主力车型同时销售。从公司本身的经营历史来看，公司上市后业绩两次的快速增长都伴随着新车型的成功上市而来。上海通用、奇瑞汽车等其他主流汽车企业也采取了引入新车型推动业绩的策略。我们据此认为新车型的成功推出是推动汽车乘用车企业业绩增长的关键。

　　现有马自达6的成功证实了马自达6平台在中国市场的认可度。即使国内汽车市场2009年景气度进一步下降，我们保守估计新马自达2009年销量30000辆的确定性较高。而对于明年年初即将推出的自主品牌奔腾B50产品。在目前奔腾销售网络更加成熟的情况下，预测其2009年销量有望达到20000辆。我们考虑2009年和2010年汽车市场景气度下滑趋势的情况下对一汽轿车各车型销量进行了预测，公司2010年总销量将超过22万辆。

　　产能稳步扩张

　　公司在10月底公布了重大投资公告，在现有厂区内预留土地上投资23.6亿元用于自主轿车扩建工程项目，大力发展自主轿车产品。建设项目包括焊装车间、涂装车间、总装车间及相关配套设施，其中作为整车四大车间之一的冲压车间将和现有设施共用。虽然公司现有产能上的改造提升能在明年达到18万辆的年产能，但仍难以满足2010年的需求，这是公司新建工厂提升产能的主要原因。根据公司一贯的经营作风，预计新工厂投入仍将分步骤进行，在2010/2011年实现部分投产，以满足新车型生产需求。在此基础上进行产能提升，最终在2012年实现新增年产20万辆整车的产能。

　　此外，随着红旗品牌目前唯一车型HQ3改名为红旗盛世，大幅调低销售价格，以及开始在原奔腾渠道销售，红旗盛世销售有望得到较大提升。我们估计目前红旗盛世库存仍有约800辆，到年底估计库存可能将在400辆以下，相对于2007年底2000辆左右的库存，公司四季度再一次计提存货跌价准备的可能性大幅降低。

　　盈利预测与评级

　　虽然红旗资产计提的风险较小，为了谨慎起见，我们估算时仍考虑年底红旗资产再计提5000万元的资产损失，预计2008、2009、2010年每股收益分别为0.65、0.88和1.23元，明后年新车型导入有望带来业绩快速增长。此外，公司目前正在进行高新技术企业认定，如获认可，按照15%交纳所得税，将进一步提升业绩，再考虑到一汽集团可能的整体上市利好，给予“超强大市”评级，按照2009年10倍市盈率进行估值，六个月目标价为8.8元。



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