主题：南方航空：未来表现值得期待 增持

　中国南方航空公司是中国三大航空集团之一。形成了以广州、北京为中心枢纽，密集覆盖中国，辐射亚洲，连接欧洲、美洲、澳洲的航线网络。公司2007年旅客运输量达到817.3亿客公里，国航(601111.SS,Rmb4.62,未评级)为700.3亿客公里，2007年度客运排名世界第四，亚洲第一的航空公司。同时，2007年加入天合联盟，成为首家加入国际航空联盟的中国内地航空公司。

　　公司11月运营资料国内航线依然稳定增长

　　公司1-11月载客人数5,357万次，同比增长2%，货运及货邮量768万吨，同比减少3.3%。其中11月载客为494万次，同比增张4.9%，货运及货邮量6.3万吨，同比减少18.9%。

　　尽管目前航空市场遭遇较大打击，且11月和12月为航空业传统淡季，但是国内航线明显出现一个复苏迹象。09年来看，国内航空市场也是支持国内航空公司发展的重要砝码，虽然过去3年，国内市场保持每年15%以上的增长幅度，今年由于自然灾害以及奥运影响，7-10月连续4个月同比负增长的态势不会延续到明年。我们剔除2008年，09年较07年仍将有6%-8%的增长幅度。

　　　　国家政策利好助推南航发展

　　发改委于12月18日印发了《关于实施成品油价格和税费改革的通知》。自2008年12月19日零时起航空煤油出厂价格由每吨7,450元调整为5,050元，每吨降低2,400元，调整幅度达到32%。同时在12月19日下午，自2008年12月25日起，相应降低国内航线旅客运输燃油附加标准。其中，800公里（含）以上航线由每位旅客150元降低到40元，800公里以下航线由80元降低到20元。

　　综合两项来看，对于国内5大航空公司来说，南航获得最大收益。公司07年全年用油305万吨，08年因为地震和三季度国际油价彪升，公司全年用油预计在280万吨左右，09年公司全年用油在300万吨左右，国内航班用油约270万吨左右，公司实际节约成本达到65亿元。燃油附加费下调将降低公司收入则在35亿元，左右。两项合计，公司09年较08年成本开支大幅减少30亿左右，航空燃油占公司成本由原来的41%降低到30%，为公司07年经营效率最高时的成本比例。

　　此外，民航局政策亦帮助公司减少成本开支，尤其是返还08年下半年民航建设基金，同时免征收09年上半年建设基金，使公司毛利提高2%。公司营业每年营业收入近560亿左右，直接获益达到11.2亿。因此，公司09年的毛利水平回到06年时的高点，较08年上升8%。

　　　公司评价与投资建议

　　由于本次航空煤油调价幅度超出市场预期，国家对于航空业的复苏起到了决定性的推动因素。而作为第一个获得到国家注资且国内航空市场占有率最高的航空公司，其未来表现值得期待。我们调升公司EPS，08年-10年EPS由原来的-0.05元，-0.23元和0.0.9元调升为-0.05元，0.30元和0.43元。公司09年内部定向增发后每股净资产达到2.44元，给予公司1.8倍的PB，09年目标价为4.3元，隐含上升空间15.3%，首次评级给予「增持」。



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