主题：流动性出现改善 资金可能正进入股市

[FACE]ico2.gif[/FACE][FACE]ico2.gif[/FACE][FACE]ico2.gif[/FACE]胡中彬 赵娟

　　资金可能正进入股市

　　经济观察报：目前安信证券可能是对明年股市最为乐观的券商，你们的一个基本判断是明年出现的是短期通缩，请问通缩是否会变成中长期？

　　高善文：我觉得需要一个澄清两个概念。首先假设说明年上半年通胀是负的2%，如果下半年或者2010年从负的2%跑到正的1.5%，这叫什么？通胀英文叫inflation，通缩叫deflation，而如果明年下半年或者到后年通胀由负的 2%跑到正的1.5%，英文应该叫reflation,即不是通胀也不是通缩，而是结束通缩回到一个正常状态的结果，这是完全可能的，本身就意味着通缩的结束。reflation对经济的复苏和调整来讲是非常必要和正面的，这是第一个要区别的概念。

　　第二个要区别的概念，通缩对市场的影响。通缩有两种情况，一种就像曾经的日本，是需求的崩溃，需求崩溃的背后是金融体系的崩溃，在这种条件下，资产市场没有金融和经济面的支持；另外一种通缩，比如说美国在1870年到1890年经历过的，因为技术进步很快导致经济供应能力的增长很快，物价下跌，这个时候这种通缩没有什么危害，对企业的利润没有挤压，技术进步，老百姓都得到了实惠，对股票市场来讲没有问题。

　　所以要区别两种通缩，如果出现后一种通缩，对股票市场来讲还有重大的利好，因为它的技术做得很快，这种通缩是否会出现？不知道，因为它有技术上的不确定性。但是对于第一种通缩，它伴随着金融体系和总需求的崩溃，危害很大。中国未来两年是否会出现，我们不知道，但估计应该是小概率事件。

　　经济观察报：08上半年的时候，政策是不是有一些滞后？你也提到了这次跟98年不同的是货币政策跟财政政策同步了，但是如果明年，会不会还有一些什么政策空间让你觉得可能犯错的地方？

　　高善文：从总量政策的角度来讲，现在看09继续放开，所以在这个问题上应该不会犯方向性的错误，而且如果说在这个问题上犯方向性的错误，那一定是紧缩太晚力度不够。这种风险在09年不太可能出现，具体情况要边走边看。

　　全球膨胀又起来，经济一片繁荣，这个情况以后一定会出现，一定会有这么一天，只不过时点不好把握，不过它出现在09年的可能性不是很大。

　　经济观察报：你觉得明年的货币增速能达到预计的17%吗？这个目标是不是有点过高了？

　　高善文：在现在的经济形势下，这个目标定得还可以，但是要达到这个目标有点难度。

　　目前，货币流通速度可能在明显下降，制定货币总量目标要考虑这一问题，另外在操作和执行层面要关注利率和资产价格指标，来动态评估货币信贷条件的轻紧。

　　经济观察报：现在流动性可能在实体经济层面上确实出现一定比较宽裕的局面，最后什么时候这种流动性会进入到资本市场？

　　高善文：从实体经济的角度来讲，尽管还是有一些不确定性，但是相对比较清楚的是企业的资金总体上来讲松一些了，民间的借贷率在下降，流动性有所反转，整个地信贷增长率不断爬升、贸易顺差也不断爬升，这时候资金不外乎去三个渠道：债券、股票、房地产，相对比较早些进入债券和股票。

对于股市而言，我个人认为不是说什么时候进入，而是可能正在进入。股票市场真正的问题是基本面的不确定性和流动性的博弈。

　　现在部分钱在企业手中，一方面资金供应在增加，一方面实体经济对流动性的需求在下降。所以资金留在股市里，估值上有所支撑，但是基本面的坏消息不断爆出，和流动性的支持展开博弈。

　　经济V型反弹

　　经济观察报：股市的趋势性改变有赖于经济形势向好，你认为当前经济中主要面临的问题在哪里？

　　高善文：这当然很多了，包括出口结构和经济增长方式调整的压力，金融海啸的冲击，房地产市场的冻结，各种过剩的清除等。在1-2个季度内，还有一个短期内比较大的问题是工业企业的存货调整。这与今年以来大宗商品价格的暴涨暴跌和经济形势的突然变化联系很密切。对经济产生了三个方面的影响，这包括存货跌价准备的计提；企业需要降低自己的采购量来消化上半年积累过多的存货，以及替代能源和原材料开采领域的固定资产投资的下马。而这三个过程在短期之内对企业的资产负债表、企业的盈利乃至对总需求都产生了非常大的冲击。而一般说来，存货调整持续的时间都不会很长，一般认为不会超过三个季度，但是两个季度的调整可能还是需要的。这意味着即使仅仅是存货增长的影响，也会让今年四季度和明年一季度的经济有非常大的下滑。但是存货调整的结束，经济应该出现明显的反弹，这样的反弹并不意味着经济重新进入了新一轮的上升过程，但是它可能意味着从增长率的意义来看，经济最坏的时期基本上已经过去了。我们现在毫无疑问正在进入经济最坏的时期。

　　经济观察报：目前，干散货运输市场逐步回暖，一些小钢厂也开始复产，这是不是存货调整结束的一个信号？

　　高善文：应该说个别领域有一些存货调整结束的迹象，干散货领域主要是由于开发商的港口存货调整结束或者是快结束了。不同的领域存货的消化时间，包括存货开始的消化时间都是不一样的。

　　存货的调整哪个月能结束，大家还不是很清楚，但是下半年肯定工业领域的存货调整差不多。09年存货调整结束以后，生产就会有一个恢复性的反弹，生产恢复性的反弹伴随着两个现象：一是产能利用率的提升，另外则是产品价格就属于企稳。

　　经济观察报：你认为届时经济将是一个什么样形式的反弹?

　　高善文：明年下半年可能出现明显的增速反弹，如果看经济增长走势，就会像一个V字形的走势，尽管V字形的右侧会比V字形的左侧会低得多，甚至于低得多。但是，经济增长率在明年下半年出现明显的反弹以后，这样的反弹在中期之内是否自我支持很大程度上取决于房地产市场的调整情况。而在中期之内，比如看到2010年对房地产市场能够相对完成调整，至少是完成它的存货调整，仍然抱有一个相对谨慎乐观的态度。

　　在这一意义上来讲，这样的反弹过程结束以后，伴随着房地产市场的逐步解冻，经济在中期之内就可以维持相对不错的增长率，比如8%-9%的增长率，也许个别季度还会更高一些。而经济重新进入全面的扩张过程，进入全面的繁荣过程，毫无疑问需要更长时间，也许至少需要三年时间。

　　经济观察报：但现在有很多人认为可能会是一个U型反弹。

　　高善文：我个人认为往好处看是V型，往坏处看是W型的可能性更大一些。如果明年上半年存货调整结束，经济反弹起来，就是V型；如果反弹起来后房地产市场仍然在继续恶化，国际经济环境仍然比较差，反弹无法自我维持，掉头再次向下，就形成了W型。

　　简单地来理解，经济的扩张期已经结束，正在进入收缩期。经济有扩张有收缩，这是很自然的。在扩张期积累了很多问题，在收缩期内要逐步消化，完了之后经济才会再起来。现在我们的收缩期刚开始，它要消化哪些问题呢？目前比较清楚的是：例如房地产泡沫的破灭、股票泡沫的破灭、大宗商品价格泡沫的破灭、汇率升值压力、国际收支失衡、产能过剩以及银行坏帐等。在技术上这至少涉及两种存货调整过程，一个是工业企业的存货调整，一个是地产市场的存货调整。存货调整本身就是个V型走势，但右侧低于左侧。种两个存货调整相叠加，结果要么是V，要么是W型，出现U型的可能性也有，但不太大。


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