主题：雪灾股灾都是灾 大牛市是非理性繁荣

　雪灾意外降临中国南方，长沙火车站人满为患，温总理给躁动的人群带来了温暖和希望。股市急转直下，也是一场“血灾”，没有来自高层的关注，却还有风言风语：“不是什么人都能炒股的。。。。。。云云”。还记得美国1987年的“黑色星期一”，股市晴天霹雳的暴跌之后，时任财政部长的贝克尔(James Baker)立刻上电视正面解读国民经济的基本面依然充满活力，高调安抚股市投资人的恐慌情绪。这是我们应该参考的救灾方式，因为现代经济已经离不开资本市场了，雪灾股灾皆为灾，手心手背都是肉，所以股市“灾民”的待遇应和雪灾灾民一视同仁，不应厚此薄彼。

　　安抚股市“灾民”并不等于要出资“救市”，多数股民也未必有此奢望。在中国，有些事情虽然做不到，却可以“人不到话到”，这是人之常情，风雨同舟。事实上，国家和股民在股市中有一个共同的身份：投资人。股市暴跌，各方资产都在减值，经济利益并无差异。既然同舟共济，自应同病相怜，共同携手恢复乐观情绪。股市的乐观情绪是大牛市的心理基础，暴跌至此“牛熊之交”的关键点位，前景虽不容盲目乐观，但若冷静分析冰雪天灾的经济后果，还能悟出几条值得乐观的理由与大家分享。

　　首先，雪灾的经济后果应该是正大于负，因为经济预测的核心是关注经济活动的增减，而非经济效果的评价。在凯恩斯的经济理论体系之中，战争和灾难都由于提高了经济活动的总量而被列为经济增长的正效应，因为这些事件的共同结果是增加了就业，增加了消费和投资。由于雪灾，救灾活动的财政支出增加了，灾区的基础设施建设投资增加了，这就间接形成了国家的财政性扩张，从宏观调控的角度看，就是宽松的财政政策更加宽松。

　　其次，雪灾导致了一些建设项目的延误，却并没有导致这些项目的停止。延误的投资项目会推后到下半年，而下半年的拟开工项目却不会无故推迟，结果会使今年下半年的项目投资出现爆发性的增长。再加上新的地方政府就任后的政绩工程也会在下半年相继启动，现在似乎已经被遗忘的投资过热会再度出现，下半年将会再度加速投资驱动型的高增长。

　　上述两个投资驱动是否能够抵消出口下降的负效应，尚需进一步的量化分析，但在中国经济增长的“三驾马车”之中，投资出口此消彼长历来如此，去年是消费领先，今年可能恢复到投资领先。外贸的贡献度一直在升升降降，这次由于美国的次贷危机和人民币的加速升值，出口下降的负效应会比较大一些，也多少会抵消过去几年的外贸高增长，所以不会导致宏观经济的基本面恶化。在宏观经济依然保持强劲增长的背景之下，股市的“牛转熊”应该是政策导向失误所致，因为只有政策才能改变股市的“晴雨表”功能。

　　按照经典的熊市定义，跌幅30%以上持续两个季度以上，应该就是熊市。这就给我们提出了问题：为什么中国股市的宏观和微观总是背离?从宏观经济的趋势看，经济持续走牛，此时的熊市应可界定为“熊面牛心”。换一个角度再看，中国股市一直存在着宏观和微观的背离：宏观低估，微观高估。看上市公司的基本面，暴跌40%后的股市，沪深三百构成股的平均市盈率和市净率依然全球排名第一。总市值虽然达到全球排名第四，但从流通市值看，中国股市的排名依然非常落后，所以宏观经济的发展和股市发展的水平依然背离。

　　在我看来，过去两年的大牛市一直是一个情绪驱动型的非理性繁荣，一直在繁荣中寻找基本面的支持和价值驱动的主力。从市场上的分析文章就可以看出，看涨的理由多半是宏观分析和场外因素，比如“奥运经济”和资产注入等等;看跌的理由多半是微观评估和场内因素，如市盈率和市净率等等。于是公说公有理，婆说婆有理，说不过别人就“上纲上线”，继而人身攻击，这都是情绪化市场心理的另一种表现，也说明市场情绪在股市涨跌的背后起着关键作用。

　　在情绪驱动的股市还没有转变为价值驱动型市场之前，第一，暴涨暴跌的市场几乎难以避免，所以要见怪不怪，随时准备扑捉震荡中的投资机遇;第二，大喜大悲的情绪始终左右股市，所以要特别关注市场情绪的逆转，随时准备做些“心理按摩”。通俗地说，新兴市场就好比新生的婴儿，不哭不闹反而不正常，监管者应该慈悲为怀，善待股市。股灾雪灾都是灾，灾后犹待信心来，雪灾之后是强势增长，股灾之后就是投资机遇。上半年若在震荡整理中奠定新一轮上升的基础，业内智者现在呼吁越跌越买，应能推动下半年重拾升势。

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