主题：中国石化 油价和政策决定投资机会

　投资要点：

　　我们详细分析了中国石化（600028） 08 年全年的股价表现，其中5 次区间涨幅在15-40%之间，超越大盘区间4 次，主要受政策性因素和油价因素的相关变动影响，区间涨跌的时间和幅度受基本面和估值水平影响。

　　相对于中国石油，中石化受政策性因素影响大，短期的投资机会多于中石油，原因是第1.炼油板块大，成品油价格受国家管制，存在政策性补贴可能和成品油调价预期;2.流通股数量大，(128 亿)流动性好;3.原油加工量大，库存和减值计提多，计提冲回会增大单个季度业绩，短期内增加盈利预期。

　　由于 08 年炼油的盈亏平衡点(毛利)在97 美元左右，因此油价在上涨或下跌超过100 美元时，对业绩预期有较大影响。我们认为对于中石化，未来股价和原油价格的关系相关性增强，和政策性因素的相关性减弱。维持我们策略报告的观点：油价和政策决定行业投资机会。

　　中石化的股价和大盘相关性系数约 0.95，和中石油股价相关性系数在0.82 到0.98之间，高度相关，我们认为未来3 个指数之间相关性进一步增强。两大公司股价的30 日股价波动率比较，中石化显著大于中石油，我们认为主要是中石化业绩的不确定性大于中石油，风险指标大。

　　对于 09 的判断：短期内原油价格下跌而成品油下调不到位，导致炼油毛利季度同比大幅增加，因此炼油板块是近期石化板块盈利预期大幅增加的主要原因，加上中石化资产减值冲回的预期，因此中石化1 季度具有阶段性投资机会，相对于09年0.5-0.6 元的EPS，如果A 股大盘继续保持对H 股和外围市场的估值溢价，股价相对合理，维持推荐评级。

　　从中长期来看，虽然存在一定风险，我们认为：如果 3 季度宏观经济能够随美国和外围经济好转，需求增加信心恢复，油价有望上涨到50 美元，全年均价在55美元左右。市场对石化盈利预期大幅增加，2 大公司在2、3 季度将具有超越大盘的投资机会。投资策略为：1 季度中石化、2 季度中石油。

　　风险提示：油价仍有恶化风险。石化振兴计划出台后作用可能小于预期。




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