主题：长安汽车：福特新品导入偏慢 中性评级

下调评级至“中性”。

　　理由

　　龙头公司长城与长安的三季报和经营环境的展望让我们认为整个乘用车板块存在回调压力。回顾三季度，虽然销量淡季不淡，但长安与长城的三季报显示竞争加剧，毛利率承压，销售费用率上升，单车盈利能力下降；往前看，流动性边际上不会更加宽松以及高基数均使得销量增速向下，而大宗材料价格上涨、人民币贬值（带来进口件成本上升）又使得成本端承压。此外，随着新的汽车销售品牌管理方法的实施，车企对于经销商的议价能力似有削弱，而核心技术向供应商的扩散又使得其对于零部件供应商的砍价能力亦受影响。因此我们认为整个乘用车板块存在回调压力。

　　长安本部业务3Q16增收不增利。毛利率有所回升，但受累于销售费用率过快上涨，本部业务再现亏损。从8月开始长安乘用车加大对于CS75的促销力度，3Q16实现销量26.6万辆，环比增长3.4%（过去5年均值为下滑3.3%），营业收入环比大幅增长8.1%，毛利率也环比增长1.0ppt，但营销活动带来销售费用率环比跳升2.2ppt。往前看，我们预计4Q16的销售费用率依然将维持高位，但如能将成本压力向上游供应商传导，毛利率存在进一步上行空间。

　　长安福特高盈利能力存在下行风险，新产品导入节奏偏慢。长安福特在2017年仍将面临无全新车型导入的难题，而现有车型的老化使得蒙迪欧和翼虎的产品竞争力相对下降。长安福特需要在维持高盈利能力与提升销量之间寻求平衡。

　　盈利预测与估值

　　我们下调2016/2017盈利预测9.6%/9.7%至2.22元/2.44元，下调长安汽车(15.59,-0.030,-0.19%)A/B至中性评级。下调长安A目标价8.1%至17元，对应2017年7倍P/E，下调长安B(11.89,-0.010,-0.084%)目标价14.1%至14港币，对应2017年5倍P/E。

　　风险

　　乘用车销量增速放缓导致竞争加剧。


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