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主题:我们对中国的宏观经济充满信心
从最新的数据来看,经济虽然还处于底部,却已经开始回升。尽管还存在一些不确定性和负面因素,但是正面因素更多,我们判断经济会逐步恢复。
由于春节因素干扰,1月单月的经济数据不能让人信服,1-2月合计的数据则可以避免该情况,所以2月份经济数据让人期待。我们预计,反映实体经济运行情况的发电量数据将会有所改善,尤其是同比数据,将大幅改善。而工业生产数据也将去年12月更好些。贷款预计仍将是“天量”,货币供应增速(同比)将明显改善。惟有投资和出口数据不甚理想。至于价格数据,通缩时代已经来临,CPI和PPI将双双为负。
让人担心的因素
市场依然担心需求不能恢复。比如说,钢铁价格连跌三周,回到前期低点,很多人担心这可能是需求再度萎缩。而从很多行业的反映来看,需求“暂无明显恢复”。更进一步,市场担心出口下滑和收入下降对需求造成进一步的冲击。
虽然出口的好转尚需时日,未来几个月不排除进一步恶化之可能,但是我们对出口对中国经济的影响持乐观的态度。
我们的看法是,出口下行对生产端的冲击小于上一轮需求冲击。去年10月和11月,由于存货调整的原因,工业生产大幅跳水。究其源头,乃是房地产调整。现在,有不少人担心出口调整是否会导致新一轮需求冲击,从而进一步加剧工业生产的调整。我们倾向于出口下降的冲击不会导致工业生产进一步调整。因为上一轮冲击的时候,企业还在扩产中,并且价格还处于高位,因此,一旦调整开始,企业的生产和购买意愿都趋于休克。但是,现在企业已经大幅减产,价格也已经跌倒很低的水平,出口需求所导致的冲击将小于上一轮。
至于人们的第二个担心,即恶性循环:工业生产下滑———收入下降+失业增加———消费下降———需求下降———工业生产进一步下滑———收入继续下降+失业继续增加……我们认为这个逻辑实际上是不成立的。从经济周期的角度来看,经济周期都是从存货或者资本支出的调整开始的,然后逐渐传导到收入和消费。一旦资本支出调整到位,过剩产能得以控制,经济就会逐渐恢复,并且逐渐传到收入和就业,使得收入提高,就业增加。虽然收入下降和失业率上升对消费会有影响,但是该影响路径是次要的。
短期来看,市场最担心的因素莫过于草根调研结果显示,企业投资意愿不强,经济依旧萎靡。我们认为,企业投资意愿的恢复需要时间,重要的是,企业的经营活动已经有所起色。并且,最近四个月天量的贷款传到到经济运行的“毛细血管”———各个企业———需要一段时间。宏观上的表现就是,贷款增速总是领先于投资和工业生产增速,我们依然预期,几个月之后,草根调研就能看到更好的需求。
让人乐观的因素
我们能够看到更多乐观的因素。观察经济生产的两个绝佳指标是,贷款增速和发电量增速。贷款增速10月已经开始反弹,11月贷款更是大增,贷款余额增速已经反弹至16.02%的水平。12月贷款超过8000亿元,2009年1月份贷款达到1.62万亿,2月份贷款依然是天量,四大行贷款就超过5500亿元,按照四大行占比50%估算,当月贷款可能达到1.1万亿元。尽管市场会质疑贷款结构中,票据融资占比过大。但是,不可否认,一般贷款增速依然很高。在高速贷款的刺激下,预计货币供应增速也将回升。
同比看,发电量数据1月还在加速下滑过程中,但是环比可以发现,发电量数据已经有明显改善。2月份,我们预计环比继续改善,同比增速则会有非常明显的回升。
还有一个很不错的领先指标是PMI,虽然物流与采购联合会的PMI数据由于历史短波动大备受质疑,短期预测也不很准确,可是看趋势还可以。比如说,如果PMI指数连续4月回升,基本上可以说经济在回升。另外一个波动更小的PMI数据则由里昂证券设计,该指数同样是连续三月反弹。虽然说两个指数均低于50的临界点,说明经济还处于“收缩过程”中,不过回升已经相当明显了。
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