主题：申万证券:铁龙物流 业绩符合预期 买入

申万证券:铁龙物流 业绩符合预期 买入
公司2008年年报业绩基本符合预期。公司2008年实现营业收入15.23亿元，净利润2.95亿元，分别同比增长-3.62%和4.66%，每股收益0.293元；除去房地产的营业收入11.55亿元，净利润2.3亿元，分别同比增长33%和29%，主业EPS0.23元；基本符合我们的预期(我们对主业EPS的预测为0.24元)。分配预案为每10股派发现金股利0.6元，分红比例20%，符合预期。

特种箱业务受经济周期影响略低于预期。公司下半年发送特种箱17.1万TEU，比上半年环比下降了22%，全年同比基本持平；周转率从上半年的21次/年下降到下半年的15次/年，全年同比下降19.8%。业务量的增长停滞主要是因为(1)2008年2月起国家先后两次大幅上调磷肥产品的出口关税，对磷肥的出口和公司干散货箱的磷硫对流业务产生了巨大的冲击；(2)下半年宏观经济景气度下滑对干散货箱业务的负面影响。由于铁道部于8月20日上调了所有铁路集装箱的使用费率，幅度为30%；因此08年公司特种箱的使用费率同比大幅上升了25.6%，达到了571元/TEU；特种箱使用费和整体业务收入的增长也因此分别达到24%和12%，整体毛利率提升3个百分点。磷硫对流业务受到冲击使得公司开行的“五定”班列的业务量及其线下物流业务量也大受影响，08年线下物流仅实现8000万左右的营业收入，同比下降17.4%；不过因班列而减少的收入多为代收代付、毛利率较低的业务，对最终利润的影响并不大。

特种箱业务09年恢复增长。由于国家于08年底推出了分淡旺季征收磷肥出口关税的政策，近期公司跟中石化还签订了约4万TEU/年的硫磺运输合同，我们预计09年干散货箱的周转情况同比将逐渐改善；公司08年四季度和09年初陆续采购的2500只水泥箱和油罐箱也将增加公司09年的发送量和收入。

因此09年公司特种箱发送量有望达到43万TEU，同比增长10%；费率657元/TEU，同比增长15%；线下物流收入达到1亿元以上，整体收入将实现23%的增长，毛利率还将略有提升。未来三年，特种箱业务的毛利比重将从现在的20%上升到35%左右。

沙鲅线货运及临港物流业务增长超预期。沙鲅线复线和电气化工程已于08年四季度完工并投入使用，对鞍钢营口新厂的运输服务也已展开。由于营口港吞吐量08年还是保持了20%以上的快速增长，且占比较大的大宗干散货对铁路运输需求较为刚性，因此在扩能改造和经济下滑的冲击下沙鲅线运量仍同比增长18.9%，下半年比上半年环比增长5%。由于受宏观经济形势影响，鞍钢新厂08年四季度投产后仅达到设计产能的40%左右；因此我们以最保守的鞍钢达产50%、不考虑公路回流计算，09年沙鲅线运量增速至少在10%以上。08年沙鲅线收入超预期主要体现在临港物流业务上，公司在大连的分公司积极拓展依托沙鲅线运输业务为主的延伸物流服务，临港物流收入同比实现了翻番的增长，并且未来几年内有望继续保持快速增长。虽然08年沙鲅线业务毛利率因此有所下降，但是沙鲅线毛利同比增长仍30%以上。我们预计09年沙鲅线整体收入增长将超过20%，利润比重也将进一步提升。

房地产收入低于预期。受宏观经济和金融危机影响，08年大连房地产市场也随着全国进入一个缩量的过程，全年实现销售收入和净利润3.67亿元和0.66亿元；虽然由于房价上涨净利润率提升了5个百分点，但是总量仍低于我们的预期。我们预计09-10年公司的“动力院景”楼盘剩下的5万平米还将为公司贡献EPS0.026和0.018元。

维持买入评级。由于下降对房地产收入的预期，我们对公司09-11年实际盈利预测调整为0.30、0.34和0.36元。由于公司目前并无土地和其他房地产项目储备，从集中关注与铁路相关主营业务的角度出发，我们更关注的公司09-11年主业盈利预测从0.29、0.34和0.36元略微下调为0.27、0.32和0.36元，三年主业净利润复合增速为16%；09年主业PE为23倍，略高于行业平均水平。从长期来看，对铁路集装箱发展空间有深远影响的两大因素(客运网络和集装箱中心站在未来三年内的逐步建成、中国产业布局由东部南部沿海向内陆转移的趋势逐渐确立)并未改变，而且正加速实现。《物流振兴规划》的出台也将加速多式联运以及相关物流产业的快速发展。因此即使自我们上调至买入评级的半年来公司股价超越大盘20%以上、短期内已无明显估值优势，基于对公司近两年主业业绩快速增长的明确预期和对未来铁路集装箱运输行业前景的看好，我们仍然维持买入评级；建议投资者谨慎选择买入时机、长期持有。



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