主题：中国医药 收入突破三十亿 增持

收入突破三十亿，非经常性损益拖累公司业绩。报告期内公司实现营业收入30.79亿元，同比增长24.40%。收入突破三十亿主要得益于占总收入72.64%的医药贸易业务实现收入22.37亿元，同比增长25.22%。但是归属于母公司净利润却同比下降30.61%，其主要原因是报告期内非经常性损益仅为7499万元，而去年报告期内非经常性损益为1.49亿元。在扣除非经常损益后，归属于母公司净利润8798万元，EPS为0.37元，同比增长8.80%。

金融危机影响逐渐显现，通用美康业绩下滑。由于金融危机影响，公司出口业务受到一定冲击，报告期内通用美康医药有限公司实现营业收入超过26亿元人民币，净利润为4615万元，同比减少27.43%。我们认为金融危机影响公司出口主要通过以下两个渠道：第一金融危机导致的整体市场需求的减少；第二，国外客户由于担心中小公司信誉问题而偏好和大公司做生意而产生的转移效应，使得公司反而出口更多。我们认为在08年整体市场的萎缩可能并不明显，或者是转移效应在一定程度上抵消了整体市场萎缩的影响，从而使得公司在天然药物出口业务方面受到的影响不大。但是到09年前两个月的情况来看，公司天然药物出口情况同比有所下滑。我们认为这可能是由于金融危机导致的需求减少超过了前述的转移效应，因此通用美康在09年出口业务可能会进一步下滑，提醒投资者注意风险。

三洋公司和美康百泰经营情况向好。而主营业务在国内的三洋公司，实现销售收入2.6亿元，实现净利润6528万元，比去年增长25.29%；美康百泰，实现销售收入1.9亿元，实现净利润1364万元，同比增长59.38%。我们认为海南三洋及美康百泰由于主要业务在国内，因此受到冲击较小，在新医改的背景下，尤其在以省为单位集中采购的行政性命令下，公司未来销售可能继续增长，扩大市场占有率。

收购华立九州，完善分销体系，商业资产并购起步。北京华立九州由重庆华立和浙江华立出资设立，重庆华立持有88.24%的股权，浙江华立持有11.76%的股权，并且重庆华立和浙江华立均为华立产业集团公司控股。

华立九州注册资本8500万元，在北京、广州等地具备一定的销售网络，其本身是一个控股公司，控股三家公司：(1)北京华立永正医药有限公司。华立九州持有北京华立永正85%股权，华立永正销售市场主要集中在北京。(2)广东华立万特医药有限公司。华立九州持有北京华立永正70%股权，但公司实际收购19%的股权。华立万特主要业务是批发，约占总收入的97%。(3)湖北华立正源医药有限公司。华立九州持有北京华立永正55%股权。公司暂不将华立正源纳入合并范围。公司董事会在3月11日通过了该收购议案，收购价格为8000万元，预计未来每年给公司带来10亿元的销售收入和500万元的净利润。我们认为收购华立九州后，公司能够迅速在北京、广州等一线重点用药城市建立起基本覆盖当地全部三级医院的药品分销网络体系，这对公司迅速布局国内药品市场具有重要的战略意义。

非经常性损益拖累08年业绩，但或将支撑09年业绩。公司07年获得证券投资收益约9594万，并且通过减持联通母公司获得收益9520万元，非经常性损益为1.49亿元。在08年，非经常性损益仅为7499万元。

在扣除非经常损益后，归属于母公司净利润8798万元，EPS为0.37元，同比增长8.80%。但是公司目前仍然持有联通母公司股权份额1.57亿股，据我们了解，公司持有的联通母公司的股权份额最后可能都会被联通母公司全部收回。另外据08年中报显示公司还持有招商证券股份有限公司656万股。因此我们认为公司在09年主业可能受到金融危机冲击时，可能会减持部分金融资产来进行利润管理，从而给予09年业绩一定支撑。

盈利预测与投资评级。我们认为公司未来作为通用技术集团的医药商业资产的平台未来还将发挥更大作用，未来一段时间内公司的看点还包括公司继续外延性扩张的事件。我们预计公司09-10年每股收益为0.71元和0.80元，按2009年3月30日股价13.04元计算，对应的动态市盈率为18倍和16倍。另外在不考虑投资收益的情况下，我们预计公司09-10年每股收益为0.49元和0.65元，按2009年3月30日股价13.04元计算，对应的动态市盈率为26倍和20倍，维持增持评级。

风险提示。(1)天然药物出口面临的国外需求下降的风险。(2)别的制药公司进入并挤占海南三洋仿制药市场份额的风险。(3)大盘系统性风险。

未来看点：商业扩张是公司发展的必由之路。首先，从行业的角度来看，集中度提高大势所趋。根据美日的历史经验、国内产业政策和上下游对医药商业行业的挤压，我们认为行业集中度提高是大势所趋。短期来看，由于以省为单位的集中采购的行政性命令实施将促使区域内行业集中度加速提高。其次，从公司控股股东通用技术的层面来看，医药是控股股东通用技术确定的四大主业之一。“先进制造业”、“贸易与工程承包”、“医药”和“研发设计咨询”是通用技术确定的四大产业，医药赫然在列。联系到08年通用技术收购天方药业，我们认为集团有做大做强医药的决心和信心。并且54家骨干央企中，仅有通用技术和华润涉足医药，未来央企若是要整合到30-50家，很可能就是以这54家骨干企业作为蓝本进行整合。最后，金融危机导致其他企业资金链紧张给公司提供收购机会。在金融危机的影响下，09年很多中小流通企业甚至一些负债率较高的大型流通企业可能都会面临资金链紧张的情况。但是公司的现金相当充裕，据08年三季报显示公司有货币资金5.53亿元，可供出售的金融资产3.99亿元，甚至都没有银行贷款。公司充裕的可动用的资金使得公司有能力在经济不景气的情况下收购现金流出问题的公司。行业集中度提高的趋势，公司控股股东的骨干央企地位加上做大做强医药的决心，最后再有公司充裕的可动用的资金，这三点给我们留下了足够的空间去想象公司外延发展之路。



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