主题：沙隆达A全球非专利农化龙头中国扬帆起航

全球非专利农药龙头，未来成长可期
2017 年中国化工子公司沙隆达完成对全球最大的非专利农药生产企业安道麦收购，安道麦完成了A 股上市。合并报表后，2017 年公司实现营业收入238.20 亿元，YoY +7.93%，净利润15.46 亿元，YoY +318.85%。 安道麦产业链布局完善，参与农药原料中间体-原药-制剂生产销售的全过程。我们认为公司未来成长逻辑主要包括：1 随着仿制药崛起公司份额不断提升，公司在全球农化市场份额提升；2 公司在中国制剂市场想象空间大；此外淮安生产基地将投入运营，完善全球生产运营。3 进一步优化产品结构，增加新产品注册登记。公司持续引入高利润水平产品；海量登记证是公司核心竞争力，公司保持每年200 张以上速度增加。4 公司三费结构有望持续优化，尤其是登录A 股后财务费用有较大下降空间。

全球农药行业复苏，仿制药企业加速崛起
2017 年以来全球农作物种植面积稳定增长，17 年玉米、大豆收获面积同比增长4%以上。此外农产品价格底部复苏，带动对农药等农化产品需求，进一步推动农化产品价格上行。16 年以来原油价格触底上行，进一步利好农药行业。国际巨头去库存结束，行业开启补库存周期，有望提振农药需求。整体而言，农药行业复苏趋势持续，预计2015-2020 年全球农化行业年复合增长率2.7%。另一方面，创制药企业的产品专利到期迎来高峰，新药研发速度放缓，仿制药企业全球市场份额提高至60％以上，且未来有望进一步提高。

原药生产基地，沙隆达（荆州）17 年实现扭亏为盈
沙隆达（荆州）拥有产能乙酰甲胺磷、百草枯等产能，有望进一步提升安道麦原药自给能力，完善产业链一体化。2017 年上半年沙隆达（荆州）实现营收14.66 亿元，同比增长45.74%，归母净利润1.70 亿元，同比增长906.64%。乙酰甲胺磷海外需求稳定， 供给寡头垄断，17 年出口同比增长59.15%。百草枯水剂国内禁用，出口市场小幅增长，价格大幅上涨。我们预计18 年原药市场继续维持高景气度。

盈利预测与投资建议
给予买入评级。沙隆达是国内专注于原药生产的化工企业，主要产品包括乙酰甲胺磷、百草枯等；公司17 年收购全球第一大仿制药企业安道麦，打造全球非专利药龙头。18 年农化行业继续复苏，仿制药企业份额将继续提高。我们认为公司未来的发展主要依靠全球农化市场份额的不断提高（包括中国在内的新兴市场其力巨大），产品结构的持续优化、新产品登记（高毛利产品占比提升、每年新增200 张以上张登记证），优秀的管理对于费用率的降低（尤其是财务费用），此外安道麦将进一步整合沙隆达荆州基地的原药、完善产业链一体化协同。我们测算公司2018-2020 年净利润为30.3/24.9/30.1 亿元，现价对应2018 年PE 12X。参考全球农化可比公司，给予15X 估值，目标价格18.60 元，“买入”评级。

风险提示：全球农药行业复苏低于预期，中美贸易战影响农化出口
□ .李.辉./.陈.宏.亮　 .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司

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