主题：华谊兄弟(300027)半年报点评

公司于2018 年8 月23 日晚发布2018 半年报：报告期内，公司实现营业总收入为212,210.89 万元，比上年同期增长44.77% ；归属于上市公司股东净利润为27,737.11 万元，比上年同期下降35.54%；扣除非经常性损益后归属于上市公司股东净利润为25,218.47 万元，比上年同期增长151.29%。

观点：
总体来说业绩符合预期，2018H1 业绩主要依靠两部跨期的爆款电影《芳华》与《前任3》，2018Q2 无论是营收还是净利润均同比下滑严重，但是对于收入与档期高度相关的电影行业来说也无需恐慌，需关注下半年公司影片的票房表现。公司收入结构得到优化，营业收入提升，净利润下降的主要原因是非经常损益的减少，其中包括投资收益同比减少90.88%，减少金额达4.92 亿元（上年同期出售广州银汉部分股权以及确认参投公司英雄互娱投资收益）。

影视娱乐方面，该板块贡献收入19.62 亿元，同比增长94.54%，毛利率相比去年同期的43.72%提升至52.78%，也主要归因于爆款电影的高毛利率。2018H1 上映的影片主要有跨期的《芳华》（期内票房约 2.2亿元）、《前任 3：再见前任》（期内票房约 16.4 亿元），以及期内的《遇见你真好》（票房5101 万元）。公司的批片业务在上半年也对业绩有一定的贡献，引进的《巴霍巴利王2》获得7683 万元的票房。报告期内，公司参与的电视剧、网剧及网络大电影形成收入的主要包括《嗨！前任》、《快递侠》以及《好久不见》。其中《好久不见》于2018 年3 月26 日在北京卫视、东方卫视、爱奇艺全国首播，腾讯视频、优酷同步播出。公司下半年在内容板块的计划可见下表。根据公司中报，公司在报告期末作为存货处理的金额前五的影视剧为《八佰》、《狄仁杰之四大天王》、《摇滚藏獒》、《手机2》和《喵喵汪汪有妖怪》，总金额8.57 亿元，其中《狄仁杰》排名第二，预计成本不菲，而根据已有数据，该剧票房为6.03 亿元，预计对全年业绩无重大贡献。其他方面，公司在报告期内建成投入运营的影院达到25 家，相比2017 年末增加2家。

实景娱乐与品牌授权方面，公司2018H1 营收1.41 亿元，同比减少28.4%。多个项目进入在建状态并相继开工，华谊兄弟电影世界（苏州）已于2018 年7 月23 日盛大开业，华谊兄弟电影小镇（长沙）、华谊兄弟电影小镇（南京）和建业华谊兄弟电影小镇（郑州）也将陆续开业。其中苏州项目作为公司筹划多年的首个项目，其后续运营情况值得持续关注。

互联网娱乐版块，公司2018H1 营收0.32 亿元，同比减少88.12%。收入大幅下滑主要因为2017 年6月公司出售控股子公司广州银汉科技部分股权后使得合并范围发生变更。

结论：
报告期内，公司强化了传统的影视业务，扣非后归母净利润大幅增长，业绩的质量得到显著提高。公司大力发展的实景娱乐及品牌授权业务在下半年将取得突破，数个园区的开业将检验该板块具体的盈利能力，商业模式的可行性将得到验证。由于相关事件的悬而未决以及《狄仁杰》等重点影片票房的不及预期，我们认为公司2018 年业绩仍承压，从长期来看，公司业务结构改善，投资业务的逐渐减少有助于于公司回归主营以及专注于实景项目的开发。

我们预计公司2018 年-2020 年营业收入分别为47.36 亿元、56.83 亿元和68.19 亿元；每股收益分别为0.23元、0.27 元和0.32 元，对应PE 分别为24X、21X 和17X，首次给予公司“推荐”评级。

风险提示：实景项目进展不及预期；行业政策变化
□ .郑.闵.钢　 .东.兴.证.券.股.份.有.限.公.司

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