主题：长江证券：给予中国平安“推荐”评级

　长江证券4月10日发布投资报告，针对中国平安（601318.SH）今日公布2008 年的年报，给予该股“推荐”评级，并仍然给予保险行业“看好”的评级。

　　年报显示，在国内准则下，中国平安实现的利润归属于母公司股东的利润为6.62 亿元，折合每股收益0.09 元，相比去年的每股利润2.11 元下滑了 95.7％。截止2008 年年底归属于上市公司股东的每股净资产为10.72 元，相对于2007 年年底的14.60 元，缩水了26.6％。在国际准则下，中国平安实现的利润归属于母公司股东的利润为2.68 亿元，折合每股收益0.04 元，相比去年的每股利润2.61 元下滑了98.5％。截止2008 年年底归属于上市公司股东的每股净资产为11.3 元，相对于2007 年年底的15.2 元，缩水近了26％。截止 2008 年年底，在经过精算假设调整后的每股内涵价值为16.73 元，每股一年期新业务价值为1.16 元。

　　根据年报，在四季度，公司主要通过了三大举措来改善公司的业绩。1、通过提高高利率保单的评估利率达到增加当期收益，同时提高公司的净资产的方式（只对国内准则有效，此次平安通过此方式增加国内准则下利润税前至少38 亿。）2、通过某些特殊再保险合同实现对利润的提前确认，达到增加公司当期收益同时增加公司净资产的方式。（对国内、国际准则均为有效，此次中国平安通过此方式为国内准则创造了税前利润48.71 亿元，国际准则增加了23.90 亿元。同理净资产得到增加。）3、由于H 股股价下跌，本年度确认的与虚拟期权形式的长期奖励计划相关的薪酬及奖金为转回人民币22 亿元。此三项因素是促成中国平安今年利润能取得为正收益的主要原因。

　　从年底中国平安所做的一系列动作看来，再一次用实例加强了长江证券对于公司估值这一块的一贯观点。对于保险行业的估值还是内涵价值最能代表公司的实际价值。

　　在今年的年报中，中国平安如事先所预计的一样，采取了和中国人寿（601628.SH）类似的精算假设的调整，而且调整后的关于投资收益率的假设，两家公司也基本趋于一致。中国平安在 2008 年的业绩表现完全符合长江证券事先的预期，每股内涵价值略高于事前的预期，这主要是因为公司再保险的安排，致使公司利润的提前实现的一种方式。对此，长江证券还是认为中国平安的在2008 年的业绩基本符合预期。一年期新业务价值维持了一个较快的增长，这种势头在今年还在保持延续。

　　在 2008 年国内准则下，中国平安的保费收入是实现了28％的增长，按照原有假设，中国平安实现的一年期新业务价值的增长为25％。同期，中国人寿的保费收入增长为50.33％，而其一年期新业务价值在保持假设不变的情况下，其增长率仅为20％。在保费增长率较高的情况下，其创造价值的能力却相对较低，这主要是由于销售渠道不同所造成的。

　　中国平安在过去的3 年中，保单的持续率出现了明显的上升，而这种上升将保证公司未来的盈利能力的体现，在这两年多的万能险的经营中，长江证券深切感受到了存量资金的重要性，这也是为什么平安至今还能维持高结算利率的原因。同时，平安保单的高持续率也打消了长江证券对于万能险的持续缴费的担忧。在这一点上，平安是超逾了大家的预期。

　　在今年由于资本市场低迷，寿险业盈利能力下滑的情况下，公司的银行业务成为了利润的最大贡献者。虽然在2008年银行业务贡献的利润为14.44 亿元，相对于2007 年的15.37 亿元减少了6％。但是如果扣除的一次性项目的影响后，公司的实际利润是上涨了20％。同时公司的各项经营指标也较为理想。

　　对于中国平安而言，目前对于2008 年底数字的估值，其中P/EV 为：2.3 倍，一年期新业务价值为：19 倍。这样的估值对于未来的预期，根据长江证券的保守路径下的内涵价值增长路径图显示，目前的估值仅反映未来6 年增长的预期。

　　根据长江证券对于整个行业向好趋势的判断，以及在这个行业中，中国平安优势还将拉大的判断。同时长江证券也仍然坚定的认为对于保险公司的经营来讲2008 年年底将是一个明显的底部，从2009 年的一季度开始保险公司的净资产将开始走出复苏向上的走势，仍然给予保险行业“看好”的评级。考虑到未来政策的变化，以及可能会试点实施的个人养老保险递延试点的预期，长江证券给予中国平安“推荐”的评级，目标价位53 元。




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