主题：小天鹅A：吸收合并前分红 换股比例需做相应调整


美的集团提议小天鹅换股吸收合并前分红。美的集团就本次换股吸收合并实施前提议小天鹅进行一次现金分红，每股现金分红的金额为人民币 4 元，合计总金额约为人民币 25.3 亿元，约占 2018 年第三季度末小天鹅母公司未分配利润的 85.08%。另外公司将于 12 月 21 日（周五）下午 14:30 召开股东大会审议吸收合并相关事项。

吸收合并前分红，换股比例需做相应调整。原方案：美的集团的换股价格为42.04 元/股，小天鹅 A 股的换股价格为 50.91 元/股，小天鹅 B 48.41 港元/股，折合 42.07 元/股。美的集团与小天鹅 A 的换股比例为 1:1.2110；美的集团与小天鹅 B 的换股比例为 1:1.0007。现方案：考虑到每股分红 4 元，换股比例将相应调整为：美的集团与小天鹅 A 的换股比例为 1:1.1158；美的集团与小天鹅 B 的换股比例为 1:0.9056。若不考虑税费的影响，以美的集团 11月 21 日收盘价 40.32 元/股计算，每股小天鹅 A 对应的价值在前后两种方案下分别为 48.83 元和 44.99+4＝48.99 元，每股小天鹅 B 对应的价值在前后两种方案下分别为 40.35 元和 36.51+4＝40.51 元。

合并后的美的集团将提高分红比例。在本次换股吸收合并实施完成后美的集团进行首次年度分红时，该年度现金分红金额占该年度合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比例将在 2017 年度分红比例（2017 年度现金分红的比例约为 45.71%）的基础上进一步进行适当的提高。按照 Wind 一致预测的 2019 年美的集团及小天鹅 A 归母净利润，假设合并后的美的集团分红率为 50%，11 月 21 日收盘价对应 2019 年的股息率高达 4.4%，较高的分红率及股息率为目前股价提供有力支撑。

盈利预测及投资建议。从股价角度，按照吸收合并换股比例，目前小天鹅A收盘价相对于美的集团收盘价仍旧有超过 5%的折价，小天鹅 A 相对于美的集团被低估。从基本面角度，美的通过发行股份吸收合并小天鹅，彻底消除了美的集团及小天鹅两个主体之间的关联交易，并解决了潜在的同业竞争问题，有利于美的集团内部资源整合，提升内部协同优势。由于本次吸收合并仍存在不确定性，暂时预计 2018-20 年 EPS 分别为 3.00、3.76、4.68 元，分别增长 26%、25%、24%。11 月 21 日收盘价对应 18 年 14 倍PE，考虑到公司滚筒洗衣机及新品类较高的增速且公司未来归母净利润复合增速 25%左右，给予公司 18 年 23-25 倍 PE，合理价值区间为 69-75 元，“优于大市”评级。

风险提示。方案仍需多方审议通过。

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