主题：招商银行 净利润增四成 推荐

公司于10日发布08年业绩预增公告，公告显示营业收入增长35%，利润总额增长27%，净利润增长38%，每股收益1.43元，低于我们之前每股1.48元的预计，每股净资产5.41元。

我们对业绩快报的解读

4季度营业收入环比下降7%，息差收窄幅度较大。公司08年4个季度的营业收入分别为137.12亿元、150.38亿元、137.74亿元、127.84亿元。单季净利润分别为63.19亿元、69.26亿元、57.54亿元和20.78亿元。4季度的单季营业收入环比下降7.2%，净利润下降64%，幅度大于已经公布年报的几家银行的平均水平，我们预计4季度公司的息差收窄程度较大，但息差是否已经见底还需要等待09年1季报数据的公布。

利润表中为永隆银行计提的拨备约24亿元。公司08年全年营业收入553.08亿元，亿元利润264.12亿元，即营业支出为288.96亿元。在预计08年公司的成本收入比36%、营业税税率6.2%的情况下，全年计提的资产减值准备为55.17亿元。公司08年前3季度分别计提的资产减值准备为4.36亿元、9.56亿元和7.55亿元，假设4季度由于资产质量压力计提的贷款减值准备上升到10亿元附近，则为永隆银行计提的资产减值准备在24亿元左右，永隆减值计提对损益表的影响低于市场预期。

股东权益冲减约61亿元，后续压力顿减。招行全年每股净资产5.41元，较3季度末的5.68元减少了0.27元，即股东权益减少了约40亿元，扣除4季度净利润20.78亿元，则4季度股东权益减少了61亿元左右。按照市场之前普遍预计招行为收购永隆对股东权益的影响在80~90亿元左右来看，招行08年一次性冲减61亿元的股东权益，大大减轻了后续的冲减压力。

维持“推荐”评级

公司在零售业务上的优势在国内银行中仍然相当明显，且一直以来在对公业务上严控风险，资产质量和拨备覆盖率属于上市银行中较高水平，盈利能力突出。收购永隆对资产负债表中股东权益的后续影响已经减弱，而利润表中资产减值准备也将在后续年份中稳步计提，对净利润的影响不会特别突出。但我们也注意到，由于谨慎放贷的态度，公司09年1季度票据融资业务在信贷中占比过大，息差收窄幅度或大于预期，1季度未必能实现以量补价模式的收入增长。

预计公司09年每股收益为1.37元，每股净资产6.54元。按照4月10日收盘价16.14元计算，对应的09年市盈率为11.75倍，低于行业平均12.38倍，市净率2.47倍，高于行业平均的2.19倍，公司估值在12.40~18.64元区间，给予“推荐”评级。



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