主题：中国平安 收购深发展股权短期利好

　　平安(601318)目标持有深发展 30%的股权

　　整个交易将分为两步进行

　　一、 假设定向增发在新桥投资股权转让前完成，深发展将首先向平安定向增发不超过5.85 亿股。增发价为每股18.26 元，相当于公告发布前深发展(000001.SZ/人民币20.00, 卖出)前20 个交易日的平均交易价格。禁售期为36 个月。

　　二、 平安将在2010 年底之前收购新桥投资所持深发展的全部股权。平安人寿将最多出售增发后总股本的3.94%以保证中国平安在第二步完成后的总持股比例不超过30%。平安将从新桥资本收购总计5.2 亿股。新桥资本有权选择支付方式：1. 每1.74 股深发展股票以中国平安新发行H 股支付，(转换价值为每股26 元人民币);

　　2. 全部以现金支付，相当于平均每股22 元。

　　短期利好，长期风险较大

　　长期风险较大

　　执行这一策略是平安实现其成为保险、银行和资产管理三大业务平衡的综合性金融服务供应商的一个重要举措。收购深发展的主要意义在于可以帮助平安迅速获得平安银行自身难以实现或需要付出更高代价才能实现的良好的银行业务平台。

　　但从相对长期的角度看，深发展能否增加平安股东的价值或与保险业务取得协同效应仍不确定。从交叉销售角度看，由于当前平安可以通过所有银行分支销售产品，所以我们认为深发展的分支机构就这一层面不会有太大帮助。至于银行业务，我们认为平安代理商的实际竞争优势（净值，档案，基金吧）正在于专业化，利用此营销渠道发售银行产品可能得不偿失。此外，在中国金融集团能否发挥作用还需要政策配合，因此我们需要时间来判定金融集团的策略是否可行。至于短期看，协同效应也非常有限。近期内，平安银行和深发展将并行，因此两者银行业务存在重叠发展，未来如何整合目前还不明确。

　　此外，深发展的未来前景也有风险。一方面，深发展未来盈利可能受宏观环境的影响有所下滑。此外，管理层的稳定性尚待观察。根据谈判，增发后深发展的董事将从现在的15 人增加至18 人。股东结构变化后，平安将再增加三名董事来替代新桥投资任命的董事。由于控股权不超过30%，最终将有6 名董事来自于平安，其中1名为独立董事。所以我们将密切关注深发展管理层的稳定以及可能对深发展发展形成的负面影响。

　　购买价格不低

　　另一个长期风险来自于价格。平安将以每股18.2 元的价格收购深发展定向增发的新股，对应2.14 倍09 年预测市净率和15 倍09 年预测市盈率。平安将在2010 年以每股22 元人民币收购新桥投资持有的所有深发展股权，对应2.3 倍10 年预测市净率和18.6 倍10 年预测市盈率。如果深发展在宏观环境艰难的情况下盈利出现下滑，再考虑到股权投资的风险，较高的支付价格使得此次交易的投资收益从财务角度上并没有太大的吸引力。而且深发展的公允价值变动可能造成投资价值的减记从而影响平安的盈利能力。

　　如果平安通过增发 H 股收购新桥持有的深发展股权，其每股账面价值和内生价值也将小幅提升。

　　未来资源面临发展压力

　　集团的现有剩余资本将成为第二步收购的主要资金来源，考虑到未来保险和银行业务都可能需要更多的资本来实现增长，因此长期看平安现在的资源能否支持两大金融业务的发展令人心存疑虑。

　　估值

　　由于每股收益和每股账面价值可能增厚，我们认为此次交易短期内对平安估值影响正面。我们将A 股目标价由53.00 元上调至56.00 元，将H 股目标价由58.00 港币上调至62.00 港币。对A 股维持买入评级，对H 股维持持有评级。但从长期看，我们应该考虑银行相对保险业务的估值。由于保险业务估值应高于银行业务估值，所以将资金投入银行而不是保险业务是否明智应取决于混业模式能否产生协同效应。


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。