主题：叶檀---银行巨额分红回归意味着金融旧体制卷土重来



2009-7-23 每日经济新闻

政府与纳税人有理由指责银行家不知羞耻，而银行家也有理由反击政府干涉。

高盛的高分红引来批评狂潮，这家公司遵循绩效-工资文化，努力将分红数目控制在2007年的记录水平之下，当年高盛发放了202亿美元，这让被失业所苦的美国人目瞪口呆。

不仅如此，包括花旗集团、德意志银行和野村证券在内，一些全球性银行均已采取了用多年固定奖金来招聘和留住员工的做法，尽管他们坚称这种做法仅针对顶尖人才。法国财政部长拉加德表示，银行恢复向员工发放固定奖金(guaranteed bonuse)而不与业绩与长期风险管理挂钩的做法“太可耻”。在9月份召开的20国集团(G20)峰会上，各国政府应对此加以遏制。

对银行家进行道德痛批无济于事，从金融危机爆发以来，他们对此类批评早已麻木。应该追问的是，银行家如此堂而皇之的无耻，土壤是什么？

是滥发货币造成的投资泛滥，使得投资顶尖人才成为稀缺资源，使银行不必理会实体经济的紧缩通过理财就能过上天堂般的日子。此轮全球政府与央行联合救市，创造了上万亿美元的信贷，资产品价格脱离实体经济飙升，认准这一点的金融机构发了大财。

以高盛为例，今年截至目前，高盛的交易部门在固定收益和股票市场上赚了180亿美元，而2008年全年只有120亿，2007年则为270亿。高盛在偿还从美国政府的100亿美元注资之生，有理由奖赏自己。

所谓撑死胆大的，饿死胆小的。包括德意志银行、瑞士信贷集团、瑞银和摩根士丹利等机构裁减了自营团队，摩根大通的一个自营交易部门已经解散。但高盛等银行却反其道而行之，今年第二季度，高盛集团(Goldman Sachs Group)的交易收入大幅增长，其中就包括用自有资金进行的投资。

曾经如过街老鼠的对冲基金同样如此，由于今年3月开始的反弹，他们过上了十年来最好的日子，对冲基金资产增值1,000亿美元至1.43万亿，延续三个季度的资产价值缩水趋势戛然而止，资金赎回潮告终。今年上半年，对冲基金实现了约10%的增长，使其成为1999年以来表现最好的时期。第二季度的资产增长了1,000亿美元，至1.4万亿美元，这是一年里第一次实现季度增长。据对冲基金研究（Hedge Fund Research）称，可转换债券套利让Citadel Investment Group和其它关注可转债的基金在1至6月份实现了平均29%的增长。对冲基金动用的杠杆正在恢复，他们趁银行自营部门收缩之际，大肆扩张地盘。

过多的货币正在让金融机构恢复传统的赢利模式，并非银行家卑鄙，而是政府给银行家制造了温床。我国金融机构的表现形式虽然与美国不同，但本质一致，银行家通过加大信贷追逐存贷差，通过发行次级债补充资本金，在短期内他们的资金如此充足、赢利数据如此之好，因此，可以毫无愧色地给自己发放巨额奖金，如浦发银行。而据某些论坛披露，枣庄建设银行有员工不上班照拿20万元年薪，如果此事属实，毫无疑问是金融机构滥用资金的典型案例。

政治家们的愤怒有可能表现为严厉的制裁，这会让银行家们有所收敛，比如法国银行取消固定奖金。不过这种收敛是政治高压下的暂时行为，总有一天，游说团体会像政府证明，如果不利用高额资金激励机制，金融人才会流向他国。

不破除金融机构的旧有温床，不改变滥发货币与以金融生产力提升经济虚假繁荣的现象，银行家的道德无法好转。

在这方面，政府与央行有无穷顾虑。7月21日，美联储(Fed)主席伯南克概述了美联储结束接近零利率政策的计划，但强调，鉴于经济过于脆弱，不会很快实施这一计划。这意味着，美国将长期保持低利率预期，直到就业率与CPI等数据好转。伯南克预计，就业率到2011年才会好转，低利率持续时间之长，给了投资机构充分的时间和空间。在这方面，中国央行有异曲同工之妙，他们用数量型工具微调货币发行量，既防通胀更防通缩，这对于灼热的市场无异于杯水车薪。

宏观经济数据中就业率、出口与财政收入的下降，使央行坚持宽松的货币政策，实体经济的紧缩成就了投资市场的泡沫。

银行家还可以继续愉快下去。正如市场人士所言：“在可预见到的未来，投行业恢复元气之後，我们会发现那些交易人员最终会笑傲华尔街，而问鼎群雄的将是高盛”，是技术娴熟的对冲基金，是各家大到不能倒的金融机构。

注：想起陈志武教授提及的美国金融生产力，以及金融业的再生能力，无数小公司在孕育的过程中。

货币政策微调，不可能大变化。
另一个重要信息是，联合国统计能力开发信托基金协议7月22日签署。信托基金项目运作时间为2009到2013年，中国政府每年向基金投入80万美元。
信托基金项目重点领域集中在统计标准和统计分类，行政记录的统计应用；国民经济核算，人力资源开发及培训；服务业统计，研发统计；流动人口统计，企业数据收集；价格统计，能源统计及监测等方面。
国家统计局在联合国经济和社会事务部及联合国统计司的支持和帮助下，正着手筹备建立中国国际统计能力发展中心，目前筹建工作进展顺利。
中国统计数据能有改观吗？统计质量能够提高吗？统计合作与信息安全如何两全？



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叶檀---央企拿钱三件事：圈地投资搞重组

2009-7-23 晶报

央企得到了7.37万亿元信贷中60%以上的份额，在产能过剩的情况下，除了投入规划中的基建项目外，央企还能拿如此巨额的钱干什么？

目前巨额的信贷与资本市场创造的帐面财富追逐着下列核心行业，央企投资公司正在深入资本市场的所有领域，从股权投资、房地产市场土地囤积到并购重组。

房地产市场无需多说。据中国证券报记者的不完全统计，五月以来短短两个月内，北京、重庆、杭州、广州等重点城市相继刷新历史纪录的单价和总价“地王”已达到13块。国字号房企“一掷千金”，所涉土地款合计已超过265亿元。上半年7.37万亿元的新增贷款让国字号企业“手握重金”；上半年新增贷款中，流入房地产领域的信贷资金超过8000亿元。如果放任信贷资金进入房地产市场，那么，现在的地王现象只是小巫见大巫，今后我们将看到更加波澜壮阔的土地市场。

股权投资没有明确数据，但我国最大的股权投资公司全部都是国字号，汇金、中投等股权投资公司掌握着我国主要金融企业的命脉。而国资委下属的两家国有资产管理公司，中国诚通集团和国家开发投资公司，诚通主要从事现代物流、综合贸易，国开投主要做基础领域的投资，投资重点是电力、煤炭、化肥等产业。除了经营股权、产权为主进行资产运营，还承担了一部分处置不良资产的责任。

从最近的例子看，从7月22日启动上市申购的中国建筑，其四大股东全部都是响当当的国字号行业巨头中建总公司、中国石油集团、宝钢集团和中化集团。而所有这些央企无不拥有庞大的资产管理公司或者投资公司，从事股权、期货、二级市场等方面的投资。

央企手握重金的结果，是打通上下游产业链条，加强垄断地位，同时通过资本市场的投资，催生了股市与房地产等市场的泡沫。这是个互相影响的过程，膨胀的信贷催涨了股市，股市繁荣倒过来使更多的企业投入资本市场，吹大了股市的泡沫。

央企重组则是近些年中国经济的重中之重。目前央企136家，按照国务院公布的“关于国有经济布局调整”的要求，到2010年，中央企业的数量将会减少到80家至100家。这就意味着，在一年多的时间里，将有超过36家的央企从国资委的名录中消失。

并购重组是重中之重。被媒体称为“中投二号”的第三家国资委国有资产管理公司可能很快出炉，首批将有17家央企被装进该公司，其主要功能除了直接持股一些央企进行资本运作外，该公司最主要的功能是加快央企重组步伐，主要从事股权性的资本运作。国有资产管理公司与股权投资、与二级市场的操作密不可分。

央企得到信贷、资本市场的巨额资金后，目前圈地，短期与长期的重中之重则是投资与重组。这既是中国资本市场未来两三年的大事，也是中国宏观经济未来两三年最大的转折点。

叶檀---疯狂的市场将被银行与房地产刺破

2009-7-21 每日经济新闻

沉醉于短期的经济增长，我们正在纵容信贷与房地产两大泡沫，这两大泡沫将成为刺破中国经济的两柄利剑。

全国人大财经委副主任委员尹中卿先生对央行的信贷政策提出严重质疑，如果央行不能回答这些质疑，中国经济将因为产能过剩和拉长资金杠杆而陷入更可怕的通缩之中。

尹中卿先生认为，上半年新增信贷7.37万亿元，是过度宽松而不是适度宽松，在信贷中存在的问题是，有部分资金流入股市、楼市；部分贷款在银行内部空转，属于无效贷款；大企业获得贷款后转手加高利率借给中小企业，形成贷款价格的双轨制。

目前的信贷显示，我国的货币政策缺乏全局观、缺乏微观监管。

首先，有多少资金进入股市楼市连尹中卿先生也不知道，相信央行也没有具体数据；其次，工作计划等同于废纸。今年年初的政府工作报告上，提出的广义货币增长指标是17%，新增贷款5万亿元，但上半年新增贷款就达到7.37万亿元，M2达到28%。

由于我国尚没有资产证券化，拉长杠杆的主要手段是增加信贷、通过产业资本与金融资本的结合、通过资本市场的重组提升资产品价格，使产业资本出现数倍甚至几十僧的溢价。信贷与资本市场互相激荡，正处于疯狂阶段。

银行风险大增。由于坏帐风险增加，银监会主席刘明康要求，各银行金融机构要切实加强风险管理，严守拨备覆盖率底线，在年内必须将拨备覆盖率提高到150%以上。由于大量放贷，银行很差钱，根据2009年一季报，上市银行的资本充足率与核心资本充足率均有下降。为了修补资产负债表，为了提升资本充足率，今年全年，将迎来银行次级债发行高峰。据不完全统计，今年上半年，14家上市银行中已有11家提出了次级债发行计划，上市银行发行次级债的计划已经达到了4300亿元。

虽然发行次级债被美化为改变短债长投、提升资本充足率的必然之举，但硬币的另一面是，银行由于过度贷款导致资本充足率不足，不得不趁利率被人为压低之际多多借债。贷款进入资本市场与贷款空转都是实体经济无法吸纳的症兆，面对疯狂的信贷扩张，银行只有更加疯狂，不随波逐流的结果就是退出竞争，丧失生存的机会。我们已经看到，银行是如何将信贷扩张到极致，如何利用低息政策和政策引导，如果不加制止，银行将会把信贷杠杆拉到断裂为止，最终葬送自己。

与银行一样，房地产市场资金杠杆过长。手段之一是通过低息贷款拉长资金杠杆。上半年票据融资占全部信贷的23%，以不到2%的票据融资进行房地产可以节约三分之二的融资成本。手段之二是通过资本市场对土地和房地产以投资品进行定价，这使得企业的收益大幅提升，只要拥有的土地与房地产市场价格节节攀升，房地产公司就可以获得帐面收益；手段之三减少公司资本金要求。潘石屹认为，政府的货币政策把困难企业带出了低谷，“开发资本的自有比例从35%降到20%，即由3倍的杠杆加大到5倍。”

此轮上涨尚未看到尽头，因为拉长杠杆的政策没有改变。国家统计部局总经济师仍在强调到年底之前既不会产生通胀也不会产生通缩，也就是说，加息的可能性不大，低息是扩张政策最好的温床。在今年年底实体经济确定之前，谁也不敢轻言加息。股市与楼市的上涨被视为经济复苏的两根救命稻草，政策只能微调，摩根士丹利资本国际中国指数中的13个类股中有10个高于长期平均市盈率，政府以发行新股的方式而不会通过打压股指的方式缩短杠杆。楼市进入7月，成交量有所下降而新地王仍在产生，说明土地证券化的过程没有终结，意味着房地产与资本市场联动的格局没有变化。

尹中卿先生认为，企业平均利润下降20%股市却上升70%，是没有先例的，是不正常的。现在地价上涨的情况意味着以后房价会上涨得更高。股民会成为股市击鼓传花的牺牲者，有专家认为，在过去三个月，70个一线城市地价涨了30%，其中至少15%会传递到消费者，消费者会成为高房价的最终接盘者。

央行负责人对质疑的回应是，在应对危机的初始阶段，政策力度的把握很难。按宁大勿小来考虑，央行认为眼下政策力度是合理的，但事后有必要对信贷增长进行评估总结。

按此态度，央行不可能成为降温者，这就意味着资本市场所有与通胀、实体经济所有与投资与杠杆相关的概念会轮番上涨，直到最后，杠杆最长、连接信贷与资本市场的房地产、银行被打磨成最大的泡沫，也是刺破泡沫最锋利的剑。由于银行受到政府托底，因此，房地产成为比银行更敏感的风向标。

注：周日参加第一财经中国经济论坛。最大的感受是，中国处于特殊的杠杆拉长期，实业家大多成本资本家，会有一轮调整，而后杠杆更长，不知何时结束。