主题：申万把海药看到20元！


政府出台多项儿童听力障碍康复计划，着眼减轻社会长期负担：近日中央财政宣布投入 4 亿多元人民币对贫困聋儿开展救助，这是 60 年来中央财政救助残疾人康复投入最多的一次，政府将在 2009-2011 年为 1500 名 0-6 岁贫困聋儿实施人工耳蜗植入手术。中国每年新增数万名聋儿，此次人工耳蜗植入数量虽然较少，但标志着中国政府着眼减轻社会长期负担，逐步加大对贫困聋儿帮扶投入，我们认为 1500 例救助数字仅仅是开始。

全国多省相继出台聋人听力康复计划，将大力推动人工耳蜗使用：上海、北、天津、青岛、成都等多省相继出台聋人康复计划，宣布人工耳蜗 3-15 万不等巨额补贴，补贴对象主要是儿童。以上海为例，上海 22 万聋人约 9.6 万为重聋，上海市政府已将人工耳蜗纳入医保范围，每例手术补贴 6 万元，基本覆盖了国产人工耳蜗器材和相关手术的所有费用，如果国产人工耳蜗面世，其推广难度将大大减小。

人工耳蜗技术壁垒极高，适宜人群与助听器截然不同：世界范围人工耳蜗生产技术被欧美三大公司垄断， 上海力声特作为全球第四家正在进入人工耳蜗市场的企业，其后有上海眼耳鼻喉医院强大的技术支持，40 例扩大样本临床试验进展顺利，预计 09 年内将获生产批文，逐步释放已拥有的 1 万套产能。需要指出的是人工耳蜗和助听器没有相互替代作用， 重度耳聋患者大部分属于感音神经性聋，这类耳聋因内耳听觉神经毛细胞受损，成为人工耳蜗主要适用人群，而助听器则用于听力弱化人群，其听觉神经一般完好。

人工耳蜗市场容量不低于 70 亿，未来 6年将是快速增长的黄金时期，国产人工耳蜗以物美价廉之优势至少将占半壁江山：国产人工耳蜗价格仅为同类进口产品平均价格的 1/3，我们仅考虑现存的 14 万 0-6 岁适宜人工耳蜗手术聋人患，每套耳蜗以国产品价格 5 万元计算，测算市场容量约 70 亿。欧美聋人人工耳蜗植入率高达 80-90%，而中国目前几近为零，根据《全国听力障碍预防与康复规划（2007－2015 年）》，到2015年我国新生听力障碍儿童助听器配戴（含人工耳蜗植入）率达 90%，因此未来 6 年将是人工耳蜗快速增长的黄金时期。力声特人工耳蜗性价比高，在中国政府采购和医保使用中将占尽优势，会大大释放被进口耳蜗高昂价格所压制的需求，预计至少将占半壁江山。

申万看到20:
海南海药增资力声特，A股分享人工耳蜗行业高速成长的唯一投资标的。2月
26 日海南海药公告将增资力声特，增资完成后持股比例约为 25%，我们预计海
药实际人和控股股东会将合并持有的力声特 52.2%股权在随后置入上市公司，而使海药最终持有力声特股权达到 77.2%，人工耳蜗技术壁垒高，利润率也会高，这是一个确实存在而需求尚未满足的市场，我们认为海药能够分享人工耳蜗行业的高速成长。海药现有收入和利润来自抗生素小头孢，经过 2 年艰苦努力，首仿药头孢西丁和紫杉醇注射液有望相继获得单独定价，不考虑收购力声特的，我们预计公司 2009-2010 年 EPS 分别为0.40 元、0.50 元，同比增长0%、25%，考虑人工耳蜗背后的巨大市场容量，正式生产后为公司贡献盈利的弹性非常大，海南海药是一支可以突破估值的医药企业，我们给予 09 年 50倍预测市盈率，6 个月目标价格 20 元，股价还有 48%上升空间。



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