主题：万科A 2019年一季报点评：结转大幅增长，销售稳步修复

公司发布一季报，2019Q1公司实现营收484亿元，同比增长57%；实现归母净利润11亿元，同比增长25%；业绩符合预期。我们认为公司经营和融资优势有望在更分化、更高频的行业周期中得到凸显，一二线为主的布局将受益这些城市的市场复苏，维持2019-2021年EPS为3.62、4.17、4.78元的盈利预测，维持“买入”评级。

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高竣工驱动高结转，合作项目较多稀释利润

2019Q1公司竣工面积223万平，同比增长44%，带动房地产业务实现结算面积311万平，同比增长88%，结算收入456亿元，同比增长64%。结算质量同步提升，毛利率同比增长0.8个百分点至35.0%。但报告期内合作项目结算较多，少数股东损益占净利润的比例同比增长15个百分点至65%，导致归母净利润同比增长25%，增速不及营收。截至2019Q1公司已售未结算资源为5864亿元，较2018年末增长556亿元，相对2018年房地产业务营收覆盖率为206%，可结转资源丰富。公司预计2019年竣工面积增长12%，将继续推动业绩平稳增长。

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逐步走出高基数影响，全年有望恢复正增长

2018年1月公司销售基数较高，2019年1月新开工和推货力度偏弱导致销售面积和金额均下滑接近30%。随着推货力度恢复和市场回暖，2-3月公司销售金额已恢复正增长，2019Q1实现销售面积925万平，同比下降12%；实现销售金额1494亿元，同比下降3%。销售金额中，南方、上海、北方、中西部区域分别占18%、41%、22%、18%。2019Q1公司新开工1019万平，同比下降10%，我们预计随着存量和年内新获取项目逐渐开工，公司推盘力度将持续恢复，全年销售有望稳健增长。

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稳健补库存，股债融资优势持续凸显

2019Q1公司延续稳健的补库存态势，加大新增项目权益比例，开发项目新增建面599万平，同比下降37%；权益建面437万平，同比增长2%。根据月度拿地数据，一线、二线、三四线新增建面分别占10%、57%、33%，布局重心依然在于一二线城市。截至2019Q1，公司在建项目总建面9791万平，权益建面5852万平；规划中项目总建面5536万平，权益建面3393万平；旧改项目权益建面348万平。公司股债融资优势持续凸显，2019Q1发行20亿元公司债和6亿美元境外债，票面利率仅为3.65%、4.2%；4月4日配售2.63亿H股（占总股本2.3%），配售所得款项总额78亿港元。

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夯实基本盘，维持“买入”评级

在“一城一策”逐步推进、房企融资尚未出现明显改善的环境下，公司作为龙头房企，经营和融资优势有望进一步凸显，在更分化和更高频的行业周期中抓得先机。公司布局集中在一二线城市，销售有望受益一二线城市市场复苏。我们维持2019-2021年EPS为3.62、4.17、4.78元的盈利预测。参考可比公司2019年7.43倍PE估值，我们认为公司2019年合理PE估值为9-10倍，目标价32.58-36.20元，维持“买入”评级。

风险提示：行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性；房地产基本面下滑可能拖累公司销售；钜盛华及其一致行动人持股行为存在不确定性。






风险提示



“一城一策”落地的节奏、范围、力度，流动性改善的节奏和力度，房地产税推进的节奏和力度存在不确定性。



房地产行业销售存在下滑风险，公司销售可能受到行业拖累。若调控政策未出现较大力度放松，行业经历2008年以来最长上行周期后，需求存在一定透支，叠加居民加杠杆空间和能力的收窄，本轮下行期的持续时间和程度存在超出预期的可能。



截至2018年末，钜盛华及其一致行动人仍持有公司14.67%股份，并未披露股份处置计划，持股行为存在一定不确定性。



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