主题：券商披露长电并购秘鲁输配资产关键信息

长江电力(600900)投资秘鲁配电公司四问四答
2019年10月08日 14:52 国泰君安
https://finance.sina.com.cn/stock/relnews/cn/2019-10-08/doc-iicezzrr0805830.shtml

该贴内容于 [2019-10-08 16:35:35] 最后编辑

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长江电力(600900)拟收购南美配电项目，国际化发展重要一步
2019年10月08日 14:52 中信证券
https://finance.sina.com.cn/stock/relnews/cn/2019-10-08/doc-iicezuev0763168.shtml

估计是券商与长电沟通后，掌握和公布的信息。

盖棺定论了。

原标题：长江电力(600900)投资秘鲁配电公司四问四答
来源：国泰君安

本报告导读：

秘鲁LDS公司从事配售电业务，收益率极其稳定，预计本次收购可增厚长电eps1-2%，此外为长电未来配售电业务拓展打开空间。

事件：

9月30日， 长江电力 发布公告，公司通过全资子公司长电国际竞标购买Sempra Energy公司在秘鲁配电等资产，标的资产为LDS公司83.64%股权，交易基础收购价格为35.9亿美元。

评论：

问题一：为什么投资海外的配售电业务？1)国内电力行业发展空间有限。继乌东德、白鹤滩电站之后，三峡集团不再有明确的大型水电项目建设计划，这意味着长电依靠了近20年的股东注入资产的增长方式已不可持续。与此同时国内可开发、可投资(包括股权投资)的优质电力资源也十分有限。公司想再上台阶，国际化发展是大趋势。

2)配售电业务回报稳定，是比发电风险更小的投资方向。相比于长电主营的发电业务，配售电业务是收益率更为稳定的电力细分领域。

尤其在成熟的电力市场，配售电业务一般由政府核定回报率，风险较小。

问题二：为何选择秘鲁市场？1)秘鲁经济环境稳定，配售电业务可稳定增长；2)秘鲁对中资友好；3)为数不多配售电资产对外资较为开放的国家；4)外汇风险较小；5)有望与三峡集团形成协同效应，三峡集团在秘鲁投资了众多水电项目，与秘鲁政府保持了良好的关系。


问题三：为何选择投资LDS公司？1)LDS是秘鲁第一大电力公司，占据首都黄金区域，回报稳定、现金流好。LDS是秘鲁第一大电力公司，主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务，约占秘鲁全国市场份额的28%，除配电业务外，LDS还拥有10万千瓦已投产、以及约73.7万千瓦的水电储备项目。作为配售电公司，LDS的收益率由政府核准且非常稳定：秘鲁配电收益以美元计价，配电费将根据汇率、通胀等因素进行月度调整(即：政府保证在考虑汇率波动、通胀的情况下，以美元计算的资产收益率在一定范围之内)，回报极其稳定。2)未来有增长空间：预计LDS公司未来的增长来自于三方面：1)配售电业务每年可保持与GDP同等的增速(过去十年售电量复合增速5.2%)；2)随着水电装机投产，自发电量提高，LDS盈利有望进一步提高；3)此外不排除LDS去收购秘鲁其他地区的配售电公司拓展经营范围。

问题四：为何收购价格这么高？能否增厚长江电力eps？1)资产优质，整体收益率预计水平较高。LDS公司盈利质量较好、现金流稳定(LDS公司2018年ROE为19.8%)，且此次交易吸引了众多竞争者，对价较高在情理之中，交易收益率可参考此前长电收购德国Meerwind海上风电项目的情况(年化投资收益率6.5%，资本金收益率超过10%)。

2)预计略微增厚长电EPS。根据我们的测算，考虑本次现金交易80%是贷款，预计本次收购可增厚长电业绩1-2%左右。总的来说，本次收购可以略微增厚EPS，但更重要的是打开公司未来发展空间。

[屏蔽][08 17:24] JD: 收购资产中LDS是标的核心资产，但不是全部资产

[屏蔽][08 17:35] JD: 。SAB 公司和POC 公司拥有的核心资产为利马证券交易所上市 公司LDS 公司83.64%的股权。
[屏蔽][08 17:36] JD: 目前LDS比较清晰，别的很模糊

[屏蔽][08 17:44] JD: 35.9亿美元对应的是83.64%的LDS公司和部分其他资产
[屏蔽][08 17:45] JD: 现在比较明确的是要买LDS的100%股权

[屏蔽][08 17:50] JD: 长电是投标后中标的
[屏蔽][08 17:50] JD: 是长电独立投标还是牵头联合投标，目前不清楚
[屏蔽][08 17:51] JD: 如果是联合投标，部分其他资产也许是别的公司要买的
[屏蔽][08 17:52] JD: 从已经披露的信息看，部分其他资产只字不提，说明长电不感兴趣
[屏蔽][08 17:54] JD: 国泰君安提了一嘴，参考德国海上风电的收益率
[屏蔽][08 17:59] JD: 明天长电召开收购说明会，大家可以问一下

[屏蔽][08 18:07] JD: 大家只要记住一条，本次收购符合长电对外投资收益率指标
[屏蔽][08 18:07] JD:
[屏蔽][08 18:07] JD: 公告上写的

LDS公司业绩1.6亿美元，83.64%权益为1.33824亿美元，加上POC的1.7-1.6=0.1，合计1.43824亿美元；SAB母公司净利0.9992亿美元，总计2.43744亿美元，对应的是35.9亿美元（2019年12月31日基准值），投资收益率6.79%，与长电投资德国海上风电收益率相当。

分割情况是：83.64%POC权益的收购价=1.43824/6.79%=21.182亿美元，加上强制收购股份的资金额，构成完整的收购价。也存在强制收购失败的可能。我希望强制收购失败，这样的话，三峡集团水电站建成后，售电量只能按LDS公司同等条件，这样长电的利益更有保障，不会受到人为干扰。

对长电收购秘鲁输配资产的初步判断（续）
https://xueqiu.com/1807376746/133748321

今天长电公布了标的资产的股权结构图，与此前掌握的信息有误差。

净利清算为：
POC下属两公司合计持有83.64%的LDS股权（而非SAB下属两公司合计持有该股权份额），对应的权益净利润=1.6*83.64%=1.33824亿美元，运维服务公司90.2%股权，收购后长电对应的权益净利润=（1.7-1.33824
）*90.2%=0.32630752亿美元，加上SAB的净利=0.9992-1.66454752*50%=0.166926，合计约1.8315亿美元。基础交易价格35.9亿美元，投资收益率5.1%，PE=19.608。

分割情况：POC83.64%股权+运维服务公司90.2%股权合计收购款=1.66454752/5.1%=32.6382亿美元。

分红60%---80%，按均值70%计算，举债的利率应不高于5.1%*70%=3.57%，考虑到长电国际还要用一部分自有资金（今天披露，最高44.5-40=4.5亿美元），在标的资产未来业绩平稳的情况下，考虑到今后很长时间内美元贷款利率较低，以及不考虑强制收购剩余股份，长期保持股息/收购款不低于举债利率还是有保证的。在LDS业绩持续保持增长的情况下，强制收购剩余股份，也可以保证。


该贴内容于 [2019-10-09 17:11:03] 最后编辑