主题：股指下行力度减缓

上周利好因素较多，在MLF利率调降、人民币汇率回暖、MSCI提高A股纳入因子的背景下，A股仅微幅上涨。周一公布的新增贷款和社融规模大幅回落，A股市场迎来快速调整，反映出市场当前的矛盾在于企业盈利能否企稳。

　　上周IF、IH、IC分别在4000、3000、5000整数关口再次遇阻回落，快速运行至区间下沿3850、2930、4800附近，其中IF、IH已靠近今年以来的长期趋势线，IC临近黄金分割线。另外，前期6月和8月下旬的两个横盘振荡区间有望提供支撑，同时，11月11日的跳空缺口也有回补需求。目前股指在快速调整后的下行力度有所减缓，未来一段时间市场或将维持振荡格局。

　　从近期公布的10月数据来看，除了CPI超预期上涨之外，PPI价格、金融数据、经济数据均继续下滑，进一步验证了市场的“类滞胀”预期。一方面，周六公布的CPI同比高达3.8%，预期3.4%，前值3%，通胀上升后往往具有惯性，大幅回落的可能性较低，且容易引发通胀预期。另一方面，周一公布的10月新增信贷和社会融资规模双双下降，且不及预期。周四公布的工业增加值同比4.7%，前值5.8%，低于预期5.3%；固定资产投资同比5.2%，低于前值和预期的5.4%，消费零售同比7.2%，前值7.8%，低于预期7.9%。此外，结合已公布的10月PPI同比-1.6%，工业通缩加剧，企业利润拐点短期难现。但与此同时，PPI见底企稳的时间缩短，企业利润也出现季度性边际改善。

　　在“类滞胀”背景下，股债均难有亮眼表现，但仍存在一定差异。从定价原理来看，股债的价值均来自未来现金流的贴现，不同之处在于债券的现金流是固定的，而股票的现金流是可变的。一般来说，通胀的上升必然会蚕食未来的固定利息，从而导致债券价值缩水，而通胀高企的过热阶段，通常会伴随着企业盈利的增长，那么企业未来的现金流也随之增加，股票通常还会上涨。因此，“胀”是债券的天敌，股票对通胀具有一定的免疫力，反而受经济“滞”的影响较多。从国内积极出台的稳增长政策角度来说，“滞”相对“胀”更为乐观一些，目前股债相对回报率围绕历史80分位波动，股相对债的性价比和安全边际更高。

　　从市场风险偏好来看，一方面，短期市场存在一些积极因素。11月5日，MLF降息超预期5bp，目前市场将注意力放在了20日LPR报价是否会同步下调5bp。11月7日，商务部新闻发言人高峰表示，过去两周中美双方牵头人就妥善解决各自核心关切，进行了认真、建设性的讨论，同意随协议进展，分阶段取消加征关税。证监会拟对《上市公司证券发行管理办法》《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》《上市公司非公开发行股票实施细则》等再融资规则进行修订，旨在提升再融资效率，降低上市公司杠杆率；同时，沪深 300 期权产品试点审批通过，ETF期权和股指期权扩容等资本市场制度改革措施出台，制度的完善短期或对资金供给产生压力，长期则有利于引入增量资金。

　　另一方面，市场情绪仍受到多方面因素的抑制，包括通胀连续上行、利率快速反弹、IPO供给加大、解禁市值增加等，加之当前疲弱的宏观经济数据，盈利兑现并不充分，且年底投资者趋于落袋为安，均或将使得年末的市场风险偏好回落。在低风险偏好背景下，投资者更倾向于把握景气度明确或存在边际改善迹象的品种，低波动、稳定类、低估值的板块相对占优，这从市场的结构性上涨可以得到验证。自9月中旬以来，三大期指走势虽然维持一致，但强弱却出现明显分化，其中IH依旧处于上行通道，重心不断上移，且创下年内新高，而IC的市场重心却在不断下移。

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