主题：中国平安：中金公司维持推荐评级



　　本报告中,中金公司对上市寿险公司2009 年上半年业绩做出了全面的回顾和梳理,对未来寿险业务发展趋势和投资环境变化进行了展望,并对保险股A/H 折溢价问题提供了初步探讨。

　　目前,经过较大幅度的调整,中国人寿和中国平安A 股股价隐含的2009 年新业务价值倍数分别为25.6x 和17.4x,远低于其上市以来的平均估值,考虑到公司利差水平持续扩大和新业务价值预计将保持强劲增长的趋势,当前估值水平具有较高的吸引力。

　　理由：

　　2009 年上半年,除中国平安仍致力于实现稳健的规模增长外,其他各主要寿险公司均成功演绎了业务结构调整的故事。总体而言,寿险行业的发展趋势表现为业务策略成效显着,产品质量持续提升;投资收益明显改善,利差水平逐渐扩大;内含价值稳步提升,新业务价值强劲增长。展望下半年,中金公司认为：

　　寿险公司新业务价值将承接此前良好的发展势头继续快速提升。中金公司预计,中国人寿、平安寿险2009 年新业务价值可望同比增长30%以上,太平人寿则可望实现70%左右的新业务价值增长。

　　后结构调整时代,实现健康而有价值的规模增长将成为各公司业务发展的主流方向。2009 年下半年,伴随着业务调整的继续深入,产品更新换代的逐步完成和高基数效应的有效缓解,在规模扩张和盈利能力提升之间寻求平衡,使承保和投资周期更有效地契合,从而实现健康而有价值的规模增长,将是后业务结构调整时代各寿险公司发展的主流方向。总体而言,中金公司依然看好寿险行业长期增长的广阔前景。

　　从利率和投资周期的趋势来看,未来投资环境向好的演进趋势仍将延续。下半年保险资金将实现更有效的配置：随着中长期信用产品利差空间的逐步打开和新投资机会的渐行渐近,预计投资组合中可持续性强、预期回报较高的品种比重将明显增加,险资大量持币待购的过渡状态将获得改观。同时,随着中长期债券收益率震荡上行的趋势进一步巩固,债券投资将为寿险公司提供坚实稳定的利润来源。而股票市场尽管波动性明显加剧,但各公司股权投资仓位仍处在相对温和的状态,投资风险总体可控。在审慎灵活的投资策略下,全年股权投资收益仍可望保持在历史较好水平。

　　估值：

　　中金公司重申对寿险行业“推荐”的投资评级。基于内含价值/新业务价值折现模型给出的结果,中国人寿A 股和H 股每股合理估值分别为人民币31.43 元和港币35.71 元,隐含的新业务价值倍数为 31.7 倍,维持“审慎推荐”的投资评级。

中国平安<><>A 股和H 股每股合理估值分别为人民币73.89 元和港币83.97 元,隐含的新业务价值倍数为30.2 倍,维持“推荐”的投资评级。

　　风险：

　　短期风险在于A 股市场继续大幅回调,而中期风险在于中长期债券收益率徘徊不前。


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