主题：康缘药业（600557）：2008年第一季度业绩符合预期

由于公司营销改革的效果自2007年下半年开始日益显著，而2007年上半年效果还未充分体现，基数相对较低，因此今年第一季度出现超过50%的增长并不出人意料，公司业绩符合预期；由于第一季度有春节因素，一般来说销售会受到影响，所以不影响我们对全年业绩的预测。由于以上原因，我们暂不调整业绩预测和评级。

　　 预计营销改革将继续促进销售收入稳步提升，业务和产品结构变化有利于提升毛利率，成本控制也有继续压缩的空间，公司未来的成长路径非常明确。预测公司2008、2009、2010年的净利润分别为：14241.71、19825.61、26498.49万元，每股收益分别为：0.86、1.19、1.59元（按2007年年报分配方案实施后的股本全面摊薄后为0.53、0.74、0.99元），以2007年利润为基数，预期未来3年销售收入CAGR为18.58%，净利润CAGR为40.10%，维持“推荐”评级，目标价位36.25元。


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　根据康缘药业一季度的销售数据和对公司未来产品销售情况的判断，中信建投证券分析师预计公司08、09年EPS分别为0.94元和1.37元， 维持“增持”评级。

　　一季度开局博得满堂彩。公司一季度实现营业收入2.8亿元，同比增长28%；实现净利润2800万元，同比增长57%。一季度的纯销数据显示，公司7大主导临床产品在08年1-3月单月同比分别增长70%、30%和40%。虽然这种增长是在去年一季度基数水平比较低的情况下出现的恢复性高增长，但良好的开端坚定了分析师对公司营销策略的信心。

　　分线营销与第三终端共同发力。公司销售的大幅增长得益于营销与渠道分销的共同发力。面临愈加广阔的第三终端市场，除了组建自己的渠道分销队伍，公司还与国内大型医药流通企业(如国药控股和九州通等)签订了战略合作框架协议。利用国药控股在全国的物流网络和配送渠道，公司的产品销售将上一个新台阶，尤其对公司产品在第三终端的销售将起到拉动作用。

　　从不同终端的销售收入同比增长水平可以看到，公司一季度零售及第三终端的同比增速高达83%，超过了医院终端38.5%的水平。在分线营销策略下，一季度公司的7大临床主导品种均出现了不同幅度的同比增长，增长最迅速的仍然是去年的明星产品热毒宁，即使是上市时间较早、产品销售基数高达3亿元的桂枝茯苓胶囊也出现了超预期增长。