主题：民生银行：十几家研究机构“捧场”出海



　　【事件】

　　11月02日消息，民生银行于上周四通过港交所上市聆讯，拟今天起展开初步推介，消息指，民生拟初步引入7至8位基础投资者，占全球发售约10％至20％，但目前仍未有最后名单。民生银行较早前已获中国证监会批准，发行不超过38.2亿股H股，若招股价定于7至8元，集资规模可超过300亿元；该股计划于11月13日起公开招股，11月26日挂牌，保荐人为瑞银及中银国际。

　　【评论】

　　自民生银行发布三季报后，国泰君安、申银万国、光大证券、交银国际、国金证券等十几家证券公司的研究机构纷纷发布报告，纷纷给出民生银行“买入、增持、推荐”等评级，并把民生银行的目标价为确定在9元乃至10元以上。从盘面看，银行业整个10月份跑输指数0.46个百分点。随着上市银行基本面继续向好，业绩走上同比正增长通道，且银行板块相对大盘仍存估值优势，银行股的投资价值进一步明确，继续“常驻主线，游击辅线”策略，因民生银行近日通过上市聆讯，利好重重，辅线已进入快车道。

　　投资亮点：

　　1、看到民生银行的三季报之后，多家券商的研究报告认为该行第三季度的业绩超出预期。 光大证券在《3季度业绩超预期，环比改善增加》的研究报告中指出，民生银行前三季度净利润同比增长18％，每股净收益0.54元，超出市场预期。国泰君安、申银万国、国金证券、交银国际、信达证券、齐鲁证券等机构发布的研究报告也有同样的认识。这些券商的研究认为，之所以民生银行的业绩超出大多数市场机构的预期，源于民生银行的净息差回升和资产质量稳定两大原因。

　　2、存款基础改善和资产收益提升促息差回升。低成本资金来源相对不足一直市场对民生银行比较顾虑的方面，从3 季报看，公司存款基础明显改善： 存款增速高于贷款，活期存款占比由中期的37％提升至44％，负债成本降低成为前3 季度推动息差回升并带动净利息收入环比增长的主要原因。存款基础持续改善的动力将来自未来2 年内网点扩张计划。80 多家二级分行的设立将大幅提升公司吸储能力，并为零售业务发展打基础，有利于稳定低成本的资金来源。4 季度到明年，贷款收益率提升将接力负债成本降低，以促使息差进入持续上市通道：(1)贷款需求向民生具备优势的中等风险客户转移；(2)事业部制和商贷通业务等制度和产品创新提升了公司的定价能力。(3)加息预期存在。

　　3、资产质量压力缓解，信用成本率下降促业绩改善。公司资产质量相关指标处于历史最好水平：不良率0.82％，拨备覆盖率186％，经济复苏过程中，公司资产质量改善情况好于预期，并促使信用成本率明显下降，对业绩提升产生贡献。目前房地产市场的快速回升也有利于缓解对公司资产质量的担忧。

　　4、高投入为下个扩张期积蓄能量。公司上市后依靠高费用、高激励支撑了快速的规模扩张。2007-2009 年实际是公司在快速发展过程中的休整和蓄势阶段，在体制改革、网点和系统建设方面仍保持了持续的投入。预计未来3 年成本收入比不会大幅降低，尤其是固定成本仍会维持较高水平。高投入将在体制、渠道、系统和人才等各方面为下一个扩张期积蓄能量。

　　5、价值低估，维持“买入”评级。事业部改革在提升盈利和控制风险方面的效果正在体现，市场化机制以及灵活进取的企业文化为产品创新提供土壤。预计本次H 股融资完成后，公司的资本充足水平可支持2009-2011 年25-30％的加权风险资产复合增速，公司将迎来蓄势后的新成长期。调升盈利预测，预测09/10 年摊薄前EPS 0.70 和0.72 元。目前股价对应摊薄后PE 13 倍左右，而 PB 较行业均值存在10％左右折价，较可比中型股份制银行存在20％左右折价。价值低估，维持买入评级和10 元目标价。



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