主题：贵州茅台：无悬念的高速成长 目标294.75元(研报)

一季度毛利率为89.93％，同比增加4.90％。公司一季度毛利率的提高主要来自于1 月初主导产品价格的提升，其中，53 度茅台提价81元，提价幅度22.63％；15 年年份酒提价841 元，提价幅度74.56％。目前，全国53 度茅台终端零售均价在730 元附近，高于现行出厂价439 元达66.29％，这个差价幅度远远高于其他名酒主导产品平均20％的终端零售价与出厂价的价差幅度，在9 月份销售旺季来临之时茅台终端零售价仍有可能上涨，进一步拉大茅台的价差幅度。我们认为，在今年底或者是明年初53 度茅台出厂价仍然有较大的提升空间，有利于公司综合毛利率的进一步提高。

　　管理费用同比增加69.23％，高于收入增长幅度。主要是由于人工工资上涨和公司加大环卫绿化投入所致。加大绿化投入有利提升公司的经营环境，进而保障茅台酒的酿造品质。

　　2008 年公司将以自有资金新建第三期2000 吨产能。自2006 年开始第一期2000 吨产能扩建，公司十一五期间扩建万吨产能计划今年进展到第三期。预计到2010 年首批2000 吨茅台酒就可以投放市场，为公司的销量持续增长提供保障。

　　预收账款的变化实为公司销售策略的转变。此前茅台是通过经销商打款的数额来配送产品从而形成了巨量预收账款，现在是实行配额制，根据配额数来向经销商收款，预收账款未来将是一个平稳状态。

　　目标价294.75 元，给予“强烈推荐”评级。我们预测公司2008 年～2010 年EPS 为4.63 元、6.55 元和8.45 元。茅台未来三年的复合增长率为30％，鉴于公司成长的高确定性、资源的稀缺性以及产品的强定价能力，取PEG＝1.5，按照09 年45 倍PE 估值，合理价格294.75元，给予“强烈推荐”评级。

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