主题：造纸行业:紧随政策导向,寻求高增长品种

浆纸价格大幅反弹,行业盈利明显好转。去年四季度进口木浆和废纸价格大幅下跌,行业盈利明显恶化,再加上大幅计提存货跌价准备,导致行业出现巨亏。随着纸价回升、需求好转,造纸行业盈利能力明显好转,三季度行业毛利率已经恢复至19.2%,已经恢复至行业前几年的平均水平。造纸行业的毛利率难以出现较大提升,明年以稳定为主,主要依靠需求增长以及价格提升做大收入规模,实现盈利的增长,同时还要通过提高管理效率以及降低融资成本提高公司的净利润率。

　　供求关系不会明显恶化,寻求结构性机会。预计到2010 年造纸行业的有效产能将会达到1.05 亿吨、纸及纸板的消费量约为9600 万吨,不考虑净出口,造纸行业的确供过于求,但是如果乐观计算,有效产能大约是消费量的1.09 倍,因此我们认为整个造纸行业的供求关系并不会明显恶化。但是,2010 年铜版纸将有365 万吨新增产能投放,占08年整个行业产量的80%,将会对市场产生较大冲击,再加上美国对中国铜版纸的反倾销,国内铜版纸的盈利状况不容乐观。

　　政策偏向“低定量、高质量”产品。在2007 年颁布的造纸产业政策中,提高木浆在原材料中的占比、大力发展林浆纸一体化、提高行业集中度等成为行业发展的导向,我们认为未来以木浆为原材料的品种需求增速将会超越整个行业,主要包括白卡纸、铜版纸、高档双胶纸等。

　　人民币升值提升行业投资价值。纸及纸板销售市场主要在国内,而主要原材料纸浆近40%依靠进口,除了原材料之外纸机也依靠进口,这就决定造纸行业受益于人民币升值。另外,人民币升值还为企业带来汇兑收益,综合产能扩张计划以及现有外币贷款情况,我们认为未来汇兑收益对公司业绩增厚作用较为显着的是晨鸣纸业和华泰股份。

　　维持行业“推荐-A”投资评级。造纸行业已经完全从经济危机中走了出来,明年业绩增长主要依靠需求增长以及价格提升做大规模,长期来看,我们看好以木浆为原材料的品种,维持行业“短期-推荐,长期-A”的投资评级。公司方面,我们重点推荐明年有新增产能投放的博汇纸业和太阳纸业,另外建议关注晨鸣纸业、华泰股份,建议关注产业整合带来的投资机会。国都证券有限责任公司


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