主题：中国石化：盈利影响因素系列分析报告

　研究结论

　　我国成品油定价机制的市场化改革经历了一个漫长的历程，由1998年开始实行的完全由政府定价逐渐过渡到2001年的参照国际三大主要成品油销售市场价格确定国内指导价。但人为的价格管制与国际原油(72.89,-0.75,-1.02%)市场价格的大幅波动和国内经济发展的现状愈加脱节，造成炼油行业持续数年的全行业亏损，严重打击了企业生产的积极性，使得“油荒”频出，影响了国民经济的正常稳定运行，可以说成品油定价机制的改革已经迫在眉睫、刻不容缓。08年底国际石油价格的深幅回调，为我国逐步理顺成品油定价机制创制了难得的历史机遇。最终国家发改委决定自2008年12月19日起实施新的成品油定价机制，价格改革的“破冰之旅”终于启动。

　　新的定价机制规定国内汽、柴油出厂价格以国际市场的原油价格为基础，加国内平均加工成本、税收和合理利润确定。将现行汽、柴油零售基准价格允许上下浮动改为实行最高零售价格，最高零售价格以出厂价格为基础，加上流通环节差价确定，国家将继续对成品油价格进行适当的调控。新规定施行迄今已进行了9次汽柴油价格的调整，有效的反映了成本变化对成品油价格的影响，使得中国的成品油市场逐步与国际市场接轨，在一定条件下实现了我国入世时全面开放成品油市场的承诺。

　　中国石化炼油板块70%的原油依赖进口，故对国际油价的敏感度很高。

　　07、08年国际油价的飙升极大地提高了炼油成本，而下游成品油价格的被管制，使中国石化炼油板块蒙受了巨大的损失，分别亏损了105亿元和615亿元。09年成品油价格机制的成功改革，使中国炼油行业的盈利回到一个稳定的水平，从长远看这将在系统上消除政策性巨亏的可能。

　　新成品油定价机制的推出，理顺了国际石油价格变动对国内成品油价格施加影响的传导机制，使得中国石化炼油板块的盈利能力较前几年有了本质的提升，并从系统上规避了再现08年政策性巨亏的可能性，增强了中国石化未来炼油盈利的可预见性。我们预测如果未来油价在60-80美元/桶变动时，中国石化炼油板块的平均盈利水平为223亿元；油品销售板块平均盈利水平为268亿元。中国石化未来两年的业绩分别为0.73元/股和0.82元/股，目前动态市盈率为15.8倍和14.1倍，维持买入的投资评级。

　　风险因素：当国际原油价格大幅飙升时，国家出于维稳的考虑致使成品油定价机制得不到很好贯彻时，炼油板块盈利仍然可能低于预期。



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