主题：海南航空：注资手续完成 经营逐步改善



2010年2月25日,海南航空股份公司公布“非公开发行股票发行结果暨股份变动公告”,获得海南省政府和海航集团注资30亿元人民币已经完成,其中海南省政府以海南国资委下属的海南省发展控股有限公司出资15亿元人民币,海南航空集团出资15亿元人民币,以定向非公开增发股票的形式进行注资,发行价格人民币5.04元/股,公司向海南政府和集团公司各增发2.97619亿股,合计5.952亿股,增发完成后海南航空股本增加5.952亿股,股东权益增加30亿元。股份已经在2010年2月23日在中国证券登记结算公司上海分公司办理完毕登记托管手续。本次发行股票从发行日后三年不得转让,该部分新增股票预计流通时间为2013年2月25日。
由于2008年经济危机和航空油成本大幅度上升,公司经营出现巨大亏损14亿元人民币,2009年经营继续出现一定的困难,在南方航空和东方航空获得国家注资后,海南航空也将获得海南政府和集团的联合注资,这是对公司经营的巨大支持。我们认为,将对于公司目前和未来经营产生相当的影响,当前经济发展趋势、石油价格趋势以及海南旅游岛开发规划和实施也将对公司经营产生巨大影响。具体分析主要应该注意以下几点:(1)财务变动。截止2009年9月30日,公司总资产551亿,负债480亿,股东权益71亿,股本35亿,每股净资产为1.84元,资产负债率为87%;本次增发后,总资产581亿,负债480亿,归属母公司的股东权益101亿,股本为41亿,每股净资产为2.31元,资产负债率为82.6%;通过注资后,公司资产负债水平下降了4.4个百分点,股东权益增长42%,对于公司长期稳健运行具有重大意义。

(2)对公司控制的影响。本次发行后,海南控股直接持有公司7.21%的股份,通过大新华航空公司间接持有公司41.6%的股份,通过AMERICAN AVIATION LCD 间接持有2.62%的股份,合计持有51.44%的股份,公司控股股东和实际控制人没有发生变化,这次增发股票增加了海南发展控股有限公司(海南政府)7.21%的股份(第三大股东),对于公司长期治理和经营管理更加有利,有利于公司长期发展战略,有利于保障公司全体股东的利益。

(3) 注资资金的运用。注入新资金主要应用于购买新飞机的资金,我们假设海南航空30亿注资全部用于购买新飞机,将减少相应负债30亿元,按照国际长期贷款5%利率计算,每年仅仅财务费用就减少1.5亿元,同时每年减少融资金还款成本2亿元(按15年融资租赁平均法计算),合计每年减少成本3.5亿元,相当每年增加净利润3亿元左右,折合增加收益0.073元/股。

(4)我们认为,全球经济开始逐步恢复,在国家刺激消费、扩大内需政策的支持下,国内旅游等行业在逐步恢复,海南航空立足海南到中国各个地区的航线,也进军北京-上海-广州等干线航空,国内旅游将在经济恢复中逐步开始进入上升趋势,公司将在经济恢复和旅游行业振兴获得比较好的收益。

(5)海南旅游岛的影响。由于国家批准了海南旅游岛的规划,海南航空应该是受益最大,因为海南航空占据海口航空主基地地位,在进出海南岛的航空市场占据绝对优势地位,2010年1月份航空旅客运输数量同比上升9.3% ,旅客周转量同比大增21.6%,说明国内外长距离旅客数量大幅度上升,海南国际影响力已经大大增强,特别是货物运输的指标货邮运输量同比大幅度增长69.7%,说明海南经济已经全面恢复增长,贸易量已经全面恢复上升。

我们预计,中国旅游行业将再次开始进入恢复上升局面,需求将逐步进入稳健上升的趋势,特别是海南具有特殊的旅游环境,旅游岛建设高潮必然提高公司市场竞争力,经营水平也将得到大幅提升。

(6)国际石油价格从去年下半年开始再次出现上升趋势,从每桶33美元上升到最高82美元以上,目前在79美元/桶左右,未来趋势呈现震荡攀升局面的可能性还是比较大的。我们已经将2010年石油平均价格预测为从每桶65美元上升到75美元,总体水平比较2009年平均将上升15%左右,这对于公司经营应该是一个压力因素。如果国际石油价格再次出现大幅度上涨,将对航空业经营产生影响。

(7)国内燃油将小幅度上升。国家已经将国内燃油价格上涨了200元/吨,零售价格从5500元上涨到5700元,如果国际石油平均价格上升到每桶80美元左右,国家将再次上升燃油价格每吨300元左右,同时燃油附加费可能将再次提升,我们认为,2010年,国内航油零售价格平均将上升到6000元/吨左右,比较2009年平均每吨5300元水平,小幅度上升在15%左右。这时对于中国航空公司经营上还是有一定压力。2010年公司毛利率将小幅度下滑到18%左右,稍小于2009年平均19%的水平,对于航空经营还是比较良好的水平。

我们认为,受到航空业需求增速上升、燃油成本上升以及附加费复征的影响,公司2009年经营将出现比较大的转机,海南政府和集团注入资金30亿元,对于进一步缓解公司融资压力支持非常大,对2010年经营具有相当的支持,国家支持旅游消费政策、航空市场的逐步恢复和燃油价格的相对低廉对于公司经营都是巨大的支持。

未来随着航空市场企稳和回升,中国航空业中长期潜力还是巨大的。我们预计公司2009年和2010年收入分别为152亿、169亿和187亿,净利润分别为4.52亿、9.38亿和11.73亿,2009年、2010年和2011年每股收益分别为0.13元、0.23元和0.29元,按照2011年20--30倍PE估值,我们认为公司合理估值应该是5.8元--8.7元。我们维持公司评级为“谨慎推荐”。



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