主题：华能国际:经营能力逐步提高


09年市场煤价格下跌、综合上网电价提高以及发电量增长使盈利能力达到阶段性高点。09年公司实现营业收入797亿元,同比增长10.4%;毛利率为16.0%,同比提高13.8个百分点。公司盈利能力大幅提升主要来自三个方面:1、09年市场煤价格下跌。公司采购原煤均价为525元/吨,较08年降低60元/吨;2、08年电价上调的翘尾因素影响,09年公司境内电厂综合电价为417.23元/千千瓦时,同比提高7.17%;3、09年收购和新投产电厂贡献发电量增量,公司发电量为2035亿千瓦时,同比增长10.23%。
10年发电量有望超预期。公司经营计划力争10年发电量达到2300亿千瓦时,同比增长13.0%。根据1-3月份华能集团发电量情况来看,公司10年发电量有望超预期。1-2月份华能集团累计发电量同比增长30%以上,3月底累计发电量同比提高38%左右,高于全国平均水平;1-2月份平均利用小时提高94小时,在役机组10年利用小时有望同比提高300小时以上。
多渠道控制燃煤成本。目前公司签订重点合同煤量约7800万吨,价格上涨约40元/吨,同比上涨约8%。10年公司继续进口煤炭,进口总量或将超过1300万吨;在集团扶持下,10年公司有望从集团获取约1200万吨价格较为低廉的原煤;另外,公司积极探寻向上游延伸的机会,与山西阳泉矿物局的合资公司收购了2个产能90万吨煤矿。
装机结构优化提高经营效益。公司积极采用大容量、高参数的先进发电机组,并关停小机组,从而降低单位燃煤成本和实现规模效益,使公司经营效益得到提高。预计10年公司60万千瓦以上机组装机容量占总比有望达到48.4%左右,同比提升4.3个百分点;从而使供电煤耗同比降低约1.81%,即在综合煤价涨幅8%情况下,其单位燃煤成本提高约6.2%。
维持“中性”评级。尽管公司经营能力逐步提高,但在煤价同比上涨8%以及电价未能联动的背景下,我们认为,在未来两年内公司盈利能力将难以获得明显的提升。根据我们预测,2010-2012年公司摊薄后的EPS 分别为0.27、0.29、0.42元,目前股价对应静态PE 为26.6、24.4、17.3倍,维持“中性”评级。

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