主题：赣粤高速：主业增长稳定 核电前景广阔

2010 年1-2 月，公司车流量持续增长，其中，昌九、昌樟的客车流量增速明显快于货车，而昌泰货车流量增速远高于客车。1 季度实现通行费收入7.1 亿元，同比增长19.5%，其中，客车：货车收入大概为35：65。单车收入上升以及货车比重变化情况反映出过境车辆的增加。总体将维持客车快速增长、货车缓慢增长，其中过境货车/大客车稳定增长的趋势；客车收入占比将缓慢提高。

多因素推动公司未来车流量持续增长

1、区域经济快速增长：近年来江西省GDP 增速一直高于全国平均水平，区域内有巨大的交通需求；同时，昌九-昌樟-昌泰为江西省目前唯一南北贯通通道的重要组成部分，国家对中西部经济发展的支持以及珠三角沿海经济的持续复苏将带来大量人员和物流运输需求。2、汽车保有量高增长：预计2010 年汽车保有量增速维持在20%以上，鉴于二、三线城市汽车消费的巨大潜力，江西省新增的大量汽车必定带动车流量的增长。3、鄱阳湖生态经济区建设催生内生性车流增长：昌九、九景、温厚、昌樟合计占环鄱阳湖高速公路网总里程的55%，规划实施期间将产生大量的货运需求和人员流动，后期规划区的产业运营也将带来车流量增长。

多元化扩张有利于公司的可持续发展

在当地政府和公司大股东大力支持的背景下，公司的多元化扩张之路值得期待。1、新建路产前景看好：彭湖高速今年10 月前通车，待安徽境内相接路段明年通车后，将形成南京-南昌间最短通道，内部收益率在8.4-11.2%之间。昌奉-奉铜段是南昌-长沙段的重要组成部分，全线建成后将大大缩短中部与东部沿海地区的公路运输距离，内部收益率在8%以上。2、核电项目未来收益巨大：彭泽一期投产后每年带来的投资收益有望在5 亿元以上；万安核电站与彭泽规模相当，两个核电站目前规划的共8 个核电机组若全部投产，给公司带来的投资收益将超过公司目前的公路业务，成长性非常显著。3、铜鼓温泉小镇着眼于温泉度假酒店、住宅等房地产项目。

公路主业持续增长，核电投资收益巨大，给予“买入”评级

预计公司2010、2011 年EPS 分别为0.57 元、0.61 元，对应动态PE 为14 倍、13 倍；若考虑政府补贴，则2010、2011 年EPS 分别为0.63 元、0.68 元，对应动态PE 为12.6 倍、11.7 倍。公司通行费收入增长预期明确；新建路产前景看好，核电项目未来回报巨大；另外，我们认为在集团大规模建设资金的需求下，注入部分优质路产是迟早的事情；政府的补贴款也是大概率事件；再考虑到目前公司估值在行业中处于最低水平，具备较大上升空间，我们给予公司“买入”评级。


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2010年一季度,公司实现营业收入8.29亿元,营业利润3.72亿元,EPS0.12元,同比分别为5.39%、12.06%、13.85%、14.04%。
通行费收入7.1亿,同比增长19.5%:宏观经济回暖驱动公司车流量及货车占比回升,是1季度公司各收费路段量价齐增的主因。特别是九景高速技改后通行能力的增强,使其车流量及通行费收入分别增长16.46%、29.4%。受益鄱阳湖区域经济振兴,以及沿海产业经济的转移,昌九、九景等成长可期。
新一轮扩张,潜伏未来新增长:公司是行业中拓展辅业,谋求转型的先驱。主业方面,公司现建有彭湖、昌奉、奉铜高速,分别拟于2010年10月、2011年10月、2012年底通车;辅业方面,公司凭借现金流优势,已涉足地产、核电站、金融三大资本密集型行业。尽管积极扩张带来资本支出高峰,但地产、核电站均为高收益性行业,因此扩张后公司成长可期。
大股东、政府对公司的支持,是成功扩张的前提:大股东同意转让国盛证券股权及次级债、启动收购其持有的工程、养护等施工类企业,以及赣粤高速可顺利参股核电站、签署温泉小镇合作,并每年收到政府补贴等,都充分体现了大股东及江西省政府对公司的支持,这是公司扩张发展的有利前提。
业绩预测及估值:公司现有路产的车流量及单车收费数据可保稳健,扩张期继续收到政府补贴概率大。假设可得政府补贴0.06元/股,则10-11年EPS为0.59、0.62元,对应PE为12.4、11.8倍,低于行业平均18倍的估值。看好公司发展前景,维持“增持”评级。