主题：南方航空：经营逐步好转 谨慎推荐

　　1．事件

　　2010年4月26日南方航空（600029）股份有限公司公布一季度报告，2010年一季度公司经营收入168.77亿元，同比增长31.0％；净利润14.85亿元，同比增长367％，基本每股收益0.18元。

　　2．我们的分析与判断

　　分析2010年一季度年业绩的情况，应该注意以下几个重要方面：

　　（1）经营水平大幅度恢复。2010年一季度公司旅客运输量完成1773万人次，同比增长15.2％，其中国内完成旅客运输量完成1620万人次，同比增长14.0％，国际完成旅客运输量完成117万人次，同比增长29.5％；货邮运输量完成24.72万吨，同比增长40.9％，其中国内货邮运输量完成19.87万吨，同比增长25.4％国际货邮运输量完成4.6万吨，同比增长200.5％；客座率完成78.1％，同比上升2.0个百分点；平均载运率完成67.6％，同比上升4.1个百分点；在公司主要经营指标旅客吞吐量恢复正常水平，货邮运输量出现快速恢复局面，应该还是一个比较好的成绩。

　　（2）燃油价格上升比较慢，运营成本保持稳健，主要经营利润水平全面扭亏为盈。2010年一季度公司成本支出141.63亿元，同比增长22.64％，其中主要原因是航班增加以及航空燃油上升。经营毛利率上升为16％，超过去年同期5个百分点，已经超过2007年水平，公司销售费用11.48亿元，同比增长17.62％，财务费用3.0亿元，同比增长-26.47％。我们认为，销售费用和财务费用同比增长3亿元，同比增长17％，主要原因是业务增长导致销售费用增长。

　　（3）投资收益11.06亿元，同比增加11亿，增长137倍，占营业利润74％，扣除投资收益11.06亿元，公司经营仅仅3.77亿元，每股收益仅仅为0.04元，说明投资收益是一季度公司利润大幅度上升的最主要原因。

　　（4）总体分析，航空旅客运输主业收入保持快速增长趋势，运输收入同时大幅度上升，说明航空旅客运输业务已经进入加速上升阶段，而航空货运业务增长爆发性加速恢复局面，国内快速恢复，国际全面恢复。主要原因是国内消费启动，航空旅客运输显著增长，而国内外工业商业经济恢复的支持比较大，航空货运上升巨大，部分原因是去年同期出现大下降，今年以来，国内外经济快速恢复发展，也大大支持了公司的航空货运业务。

　　（5）从国内外业务分析。1-3月在载运客公里方面，国内航线完成222.49亿客公里，同比增长%2B15.7％；国际航线完成35.58亿客公里，同比增长42.1％；货运周转量方面，国内航线完成3.13亿吨公里，同比增长%2B28.2％；国际航线完成3.47亿吨公里，同比增长330.9％；说明国内航线增长比较快速，而国际航线增长出现全面恢复，主要是去年上半年下降比较大，而今年已经出现明显的全面恢复局面。

　　（6）运营效率分析。客座率方面，2010年一季度合计为78.1％，同比上升1.8个百分点；其中国内航线为79.0％，同比上升0.8个百分点；国际航线为73.6％，同比上升5个百分点。载运率方面，2010年一季度合计为67.6％，同比上升4％；其中国内航线为68.9％，同比上升2.5％；国际航线为63.9％，同比上升13％ 。 请务必阅读正文后的免责声明部分

　　公司简评研究报告/交通运输业

　　（7）我们注意到，民航总局最新数据显示，2010年前三个月中国民航国内旅客运输量同比上升18％，国内航空旅客运输出现明显上升趋势，旅客航空运输量和周转量都大幅度上升，同时客座率上升明显，接近历史最好水平，票价水平也稳步回升，航空货运量恢复幅度十分惊人，国际旅客运输和货运也从全面转入大幅度上升的趋势，全国机场旅客吞吐量明显回升，中国民航业已经率先全球进入上升轨道。上述数据将支持民航业务进入新一轮经营上升周期。

　　（8）我们注意到，4月份开始，国内外航空燃油价格不断上升，国内从4月上旬开始从5050元/吨上升到5550元/吨，上升幅度达到10％，国际燃油价格从年初到4月24日也上升20％左右，石油价格不断上升将限制增加航空运行成本。我们修改预测，将2010年国际石油价格从65美元/桶上升到80美元/桶，全年同比将上升30％左右，虽然燃油附加费将增加公司收入，但是只能够部分抵消燃油上升的影响，公司2-4季度毛利率将从一季度的16％下降到13％左右，全年平均14％左右，公司主要经营业务还是处于“薄利”经营状态。

　　3．投资建议

　　2010年受到中国民航市场全面启动上升的影响，公司航空业务增长速度将明显加快；随着全球经济逐步恢复上升，公司旅客运输业务和货运物流将重新恢复增长的趋势；公司获得国家30亿元注资后，对公司经营的支持进一步加强，但是国内外航空燃油都出现一定幅度上升的情况，公司毛利率将小幅度下滑，公司业务将逐步进入一个稳健发展的时期，人民币升值预期比较强烈，支持股票价格大幅度上涨，我们预期人民币将上升3％左右，对应增加每股净利润0.12元，超过3％的上升幅度的可能性比较小，因为大部分出口行业将面临巨大亏损，什么时间升值还是存在许多不确定的因素。

　　我们预计，公司2010年、2011年和2012年收入分别为663. 51亿、709. 36亿和7065 39亿，净利润分别为21.62亿和、23.87 亿和27.59 亿，每股收益分别为 0.27元、 0.30元和0.34元，公司业绩将呈现恢复增长局面，目前股票价格2010年、2011年和2012年PE分别为33倍、30倍和26倍，按照2012年20—30倍PE估值，股票合理价格区间为6.8—10.2元，股票近期大幅度上涨50％，已经达到9元以上，股票估值已经接近长期估值上限（还有12％上升空间）。我们维持公司为“谨慎推荐”评级，保持长期乐观，短期谨慎的态度。



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