主题：中信海直：通航有望受益低空开放扭亏

　　事件描述

　　中信海直公布2010 年三季报：

　　公司2010 年三季度实现营业收入2.14 亿元，同比下降0.87%；归属母公司股东的净利润3561 万元，同比增长53.79%，实现EPS 为0.0694 元，同比增长53.88%。

　　三季度公司主营收入和毛利率环比同比双降，异于往年；但累计1-9 月，收入增幅放缓，毛利率增幅同比加快；管理费用略有下降，财务费用受益人民币升值大幅下降。

　　营业外收入因去年抗震救灾获政府补贴约3700 万元，同比下降88%；营业外支出因结转湛江分公司老办公楼清理损失102.49 万元，同比增加1118%。

　　通航、维修由盈转亏，前三季度分别亏损402 万和240 万，或为拉低毛利水平的主因。

　　公司未来主业业绩增长稳健，通航业务有望受益低空开放，扭亏为盈，我们预计公司2010-2012 年EPS 分别为0.25 元、0.31 元和0.37 元，对应PE 为49 倍、39 倍和33 倍，维持“谨慎推荐”评级。

　　事件评论

　　中信海直公布2010 年三季报，实现营业收入2.14 亿元，同比下降0.87%；归属母公司股东的净利润3561 万元，同比增长53.79%，实现EPS 为0.0694 元，同比增长53.88%。我们对此有以下几点看法：

　　第一，主营收入和毛利率季度环比双降，但累计的毛利率增幅同比加快，期间费用下降明显

　　公司三季度主营收入同比环比均发生下滑，但主营成本下降有限，毛利率同比环比亦下降。观察历史数据，我们发现2007 年至今的三季度收入均为同比环比上升；而毛利率均为环比上升。我们认为可能季度间有特殊情况发生，因此对比1-9 月累计数据，收入增幅较08 和09 年大幅下滑至6%，但毛利率同比增幅加速，同比提升5 个百分点。因此，虽然公司的毛利率在季度间出现异于往常的环比增幅放缓，但累计口径看，毛利率增速在加快，主要贡献来自于1 季度38%的毛利率。

　　公司期间费用同比下降明显：其中占比较大的管理费用略有下降；财务费用同比大幅下降，主要由于人民币升值带来的港币贷款汇兑收益。

　　第二，营业外收入同比下降88%，营业外支出同比增加11 倍。

　　去年同期公司参与“5.12”四川汶川大地震抗震救灾任务，毁损了机号为B7960 的AS332L1 超美洲豹型直升机1架，获得政府经济补偿金3699 万元。因此，营业外收入同比下降88%。

　　营业外支出增加的主要原因是结转湛江分公司老办公楼清理损失102.49 万元，因此，营业外支出同比增加1118%。

　　第三，通航、维修由盈转亏，或为拉低毛利水平的主因

　　公司下有中信海直通用航空维修工程有限公司(51%)和中信通用航空有限责任公司(93.97%)两个子公司，两公司今年前三季度分别亏损402万和240万，而去年同期盈利，因此，公司前三季度利润仅来自海上业务，由于控股公司财务并表，或为拖累整体毛利下降的主因。

　　第四，通航有望受益低空开放，扭亏为盈，维持“谨慎推荐”

　　公司未来主业业绩增长稳健，通航公司有望受益低空开放，扭亏为盈，我们预计公司2010-2012 年EPS 分别为0.25元、0.31 元和0.37 元，对应PE 为49 倍、39 倍和33 倍，维持“谨慎推荐”评级。


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