主题：三峡水利：目标价14.0元 首予“增持”评级

一体的地方电力企业。公司供电区域主要为重庆市万州区,市场占有率为90%;现有总装机约127MW,多为小水电,上网电量基本以自供为主;公司实际控制人为水利部下属的综合事业局。

供电稳定增长,水电进入扩张期。公司近年售电量基本保持10~15%稳定增速,预计未来几年仍有望维持在5N10%水平。新疆塔尕克水电收购完成后公司水电装机规模将增长近50%,预计将增厚公司2011年业绩近2,000万元,对应EPS约0.07元。2012年定增募投的杨东河项目投产后将再度提升公司水电装机逾30%,预计增厚业绩近5,000万元,折合EPS约0.19元。

地产项目即将进入收获期。参股16%的钱江水利置业下属杭州青山湖别墅及公司开发的重庆五桥百安坝项目均有望于2011年开始销售,考虑项目公司分红比例和时间上的不确定性,初步预计公司2011~2012年将通过地产项目结算增厚业绩各1,500万元,对应EPS约0.06元。

未来发展更多依赖大股东支持,新疆水电值得期待。公司实际控制人一一水利部综合事业局下属的新华水利水电已投产水电装机逾2,100MW,权益装机近1,OOOMW(相当于公司现有规模近10倍);在建水电规模逾700MW,权益装机近550MW。未来新疆将成为新华水利水电的投资重点,随着项目推进,其负债率已升至09年3季度的83.5%。我们认为,若此次新疆塔尕克水电资产能够顺利交割,公司所具有的二级市场融资能力有望促使综合事业局进一步明确对其定位,同时未来可能的水电资产注入也值得期待。

风险因素:塔尕克水电收购价格和方式尚未确定;地产项目结算和分红尚不确定;大股东对其定位尚待进一步明确。

首次给予“增持”评级:在塔尕克水电2011年开始并表的假设下,预计公司10~12年EPS为0.23/0.39/0.58元,对应P/E为50.9/30.9/20.7倍;鉴于公司未来二年业绩复合增长率逾50%,目前可比厂网一体公司2011年动态P/E均值约35倍,并考虑实际控制人可能水电资产注入预期,暂给予2011年35倍合理P/E水平,对应目标价14.0元,首次给予“增持”评级。



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