主题：中国平安：强烈建议买入

　　事件：

　　大跌是市场过度恐慌，继续下跌空间较小

　　中国平安（601318）1 月6 日公告：本公司注意到今天市场有关于本公司将在A 股市场进行大规模再融资等传言。针对上述传言，本公司郑重声明如下：

　　1、截止目前本公司没有A 股市场再融资的计划，上述传言没有依据，是不符合事实的。2、本公司经营状况一切正常，财务稳健，本公司及控股子公司的偿付能力或资本充足率完全符合监管要求，处于健康水平。3、本公司将根据公司业务快速发展的需要以及市场状况做好后续资本的规划。

　　结论：平安公告截至目前无A 股再融资计划、但会根据市场状况和业务发展需要进行资本规划，公司澄清公告并未表明未来多久不做再融资，同时推出时间会考虑市场状况，目前股价我们认为不是合适推出时间，短期推出可能性不大。再融资本身不是问题，关键在于融资金额、用途及形式，如金额合理且用于补充资本金（海通测算平安资本金缺口约300 亿），再融资不用过分担心。考虑到未来有再融资预期，短期股价可能受压制，仍需等待再融资的“靴子”落地。目前平安估值非常具备吸引力，H 股平安股价已高出A 股37.5%，由于何时再融资以及再融资金额和形式目前无法确定，因此我们认为近2 日A 股股价大跌7.59%是市场过度恐慌，继续下跌空间较小，如股价进一步下跌到50 元以下，强烈建议买入。

　　公告两层含义：（1）截至目前没有A 股市场再融资的计划；（2）公司将根据业务快速发展的需要以及市场状况做好资本的规划。我们认为公告澄清截至目前没有再融资计划，但是并未表明未来多久不做再融资，因此仍有未来进行A 股再融资的预期；同时推出再融资计划会考虑市场状况，目前平安估值处于历史底部，不是理想的融资时点，目前股价下我们认为不是推出再融资的合适时机，短期推出再融资的可能并不大。

　　对平安再融资的理性看法：对于金融企业，在业务快速发展中需要补充资本金来支持业务发展是很正常事情，去年的银行业即出现大规模的再融资。我们认为问题的关键不是是否要再融资，而是再融资的金额、目的和方式。如果再融资金额大幅超出实际需要，市场当然不会认可，是一个重大利空；但如果为了补充资本金适度再融资，我们并不认为是件坏事，资本金充足后才能支持业务更快速的增长。对于中国平安，我们认为如果再融资的金额合理且用于补充资本金（例如A+H 合计再融资300-400 亿），对于再融资也不用过分担心。

　　另外，融资形式市场也比较关注，如果A 股采用分离债、H 股采用增发，即便融资金额较高，对A 股市场影响较小；如果A、H 同时增发融资，我们认为只要融资总金额不是大幅超出实际资本金需要，例如A+H 合计300-400 亿，市场还是认可（毕竟是为了补充资本金以支撑业务的快速增长），对A 股影响可能并不大。

　　中国平安偿付能力现状及未来资本金缺口测算：从静态来看，中国平安无论是集团还是各子公司，资本金均非常充足，完全符合监管要求。截至1H2010，中国平安集团的偿付能力充足率为218.1%，超过150%，非常充足，其中充足率相对2009 年的302.1%大幅下降部分原因是收购深发展30%股权引起；平安人寿的偿付能力充足率为206.3%，超过150%，非常充足；平安财险的偿付能力充足率为136.2%，但去年下半年平安集团注资了60 亿，注资后预计截至去年底充足率将超过180%；平安银行资本充足率为11.8%，亦非常充足。

　　从动态来看，我们认为未来资本金缺口主要在银行业务和财险业务，寿险业务的资本金需求能靠盈利维持。

　　（1）对于平安人寿，如果不考虑注资，我们预测2011-2012 年资本充足率为187%和175%，仍然高于150%，寿险盈利足以支撑未来几年业务增长对资本金的需求。

　　（2）对于平安财险，由于近几年财险保费收入高速增长，消耗资本金非常快，假设2011-2012 年要求最低资本分别增加33 亿和40 亿，我们预计2011-2012 年资本充足率分别为153%和132%，11 年底即需要补充资本金，按照融资一次支撑2-3 年，我们估计平安财险需融资100-120 亿。

　　（3）对于平安银行，尽管平安银行资本金非常充足（11.8%），但收购的深发展资本充足率较低（截至1H2010 仅为10.41%）。若平安银行与深发展重组完成，我们预计重组后的深发展截至2011 年末加权风险资产净额为8000-9000 亿元，假设未来3 年加权风险资产净值每年增长20%，未来资本充足率需再提高2-3 个百分点以满足监管要求，我们预计重组后的深发展资本金缺口为290-440 亿，按照平安持有52%深发展，则平安银行业务对应资本金缺口为145-220 亿。（4）对于平安证券和平安信托，由于资本金消耗较少，除非做创新业务，暂不需要补充资本金。

　　因此，我们预测为了支持未来3 年业务成长，我们预计中国平安的资本金缺口为245-340 亿，取中值需要约300 亿。

　　投资建议：公司澄清公告并未表明未来多久不做再融资，同时推出时间会考虑市场状况，目前股价我们认为不是合适推出时间，短期推出可能性不大。再融资本身不是问题，关键在于融资金额、用途及形式，如金额合理且用于补充资本金（海通测算平安资本金缺口约300 亿），再融资不用过分担心。考虑到未来有再融资预期，短期股价可能受压制，仍需等待再融资的“靴子”落地。

　　目前平安估值非常具备吸引力（平安、太保和国寿对应2011 年隐含新业务倍数分别为7.92 倍、9.03 倍和10.09 倍，对应2011 年P/EV 分别为1.67 倍、1.51 倍和1.64 倍），H 股平安股价已高出A 股37.5%（A-H 负溢价分别为27.29%、18.54%和21.61%），由于何时再融资以及再融资金额和形式目前无法确定，因此我们认为近2 日A 股股价大跌7.59%是市场过度恐慌，继续下跌空间较小，如股价进一步下跌到50 元以下，强烈建议买入。

　　机构来源：海通证券



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