主题：万东医疗:整合是最大的看点

万东医疗:整合是最大的看点
2011年01月19日12:25兴业证券我要评论(1) 字号：T|T
产品结构调整导致销售收入不增长。由于2010年政府招标采购的金额比2009年大幅减少(2009年政府对X光机的招标采购为2亿元左右,而2010年不到1亿元),公司及时调整了产品结构和营销策略,以直销的模式大力推广中高端的新产品,以弥补政府招标采购金额下降带来的不利影响。我们预计,2010年公司的营业收入基本与2009年持平,毛利率将有所提升(中高端产品比例增加),而销售费用率也将同步提高(直销的比重加大),全年净利润可能不到5,000万元,和2009年相比有所下滑(2009年有超过3,000万元的搬迁补偿一次性收益)。
X光机仍然是公司的核心业务。X光机业务占公司销售收入的比重在80%以上,仍然是贡献营业收入和利润的绝对主力;除了X光机,公司的产品线还有核磁共振仪(0.36T、0.4T和0.5T三种型号)、胃肠照影仪和心血管造影仪等。2009年公司的中低端产品占了销售收入的60%以上,而2010年通过产品结构调整之后,中高端产品成为主力,其中售价20-60万元的中端产品占销售收入的比重最大,达到了40%以上。
管理和营销均存在改善空间。公司具备一定的研发能力,拥有超过100人的研发团队,每年研发费用投入占销售收入的比重也在5%以上,有能力持续推出附加值较高的新产品,如核磁共振仪、心血管造影仪等。公司主要的短板在于营销能力比较薄弱,现有200人左右的销售队伍对医院的覆盖面并不广。华润在入主北药集团之后,成为了万东医疗的实际控制人。众所周知,华润拥有先进的管理体系和国际视野,在营销方面也具备较强的实力,如对三九医药和东阿阿胶的整合,堪称成功的典范。我们认为,万东医疗有望成为华润在医疗器械领域的整合平台,在华润以业绩为导向的考核体系下,公司的管理和营销都存在较大的改善空间;而且,华润在三九医药和东阿阿胶都推出了现金激励计划,效果也较为显著,如果华润今后在万东医疗也推出类似的激励计划,对公司的长期发展无疑是有利的。
上海医疗器械集团的资产注入预期强烈。上海医疗器械集团有限公司是华润旗下的全资子公司,主要产品有X光机、手术器械和卫生材料等,其中在X光机业务上与公司构成了同业竞争,是万东医疗的主要竞争对手,两家的市场份额加起来在80%以上(主要是中低端市场)。为解决同业竞争问题,华润将上海医疗器械集团注入万东医疗将是大概率事件,整合预期强烈。预计上海医疗器械集团2009年销售收入9亿元,净利润6,000万元左右,如果2011年能顺利完成该资产注入,两家的净利润之和约为1.2亿元;过去两家由于是主要竞争对手,在招标时相互竞价激烈,造成彼此有净利润损耗,合并后将产生协同效应,我们预计净利润有望达到1.5亿元,必将增厚EPS;但由于上海医疗器械集团注入公司的价格不确定,对EPS的增厚程度难以准确估算。整合的具体时间点,我们认为可能在华润完成对北药集团的增资控股之后。
盈利预测。暂不考虑资产注入,我们预估公司2010-2012年的EPS分别为:0.22、0.27和0.33元,主业估值吸引力不大,但资产注入将带来较大的业绩弹性,我们首次给予“推荐”评级。

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