主题：丽珠回购：B股改革发令枪打响

2008年6月5日，也许许多人还没有反应过来，这一天对于中国的B股市场，是一个不平常的日子。

　　
　　 6月5日，丽珠医药发布公告称，公司拟用自有资金回购股票，公司将回购股份价格不超过16.00港元/股（4月3日起停牌的丽珠B的市场价为12.36港元/股，溢价约为30%）。总额不超过1.6亿港元。收购的方式为：以集中竞价交易方式回购公司B股。

　　
　　 6月5日，在因发布公告而停牌1小时后，即10.30分，“丽珠B”以涨停开盘，并以涨停价收盘，该股全日被超级大单牢牢封死。

　　
　　 这一市场表现表明，“丽珠B”的收购大战已经开始，并将会以“连续涨停”方式完成收购。丽珠集团的收购之战的气势表明，丽珠集团是有备而来，没有任何一家游资热钱有机会有可能从中分一杯羹。

　　
　　 那么，丽珠集团为什么会回购“丽珠B”？在丽珠集团的回购公告中，有这样一段话非常重要：公司回购部分B股股份的原因，是B股的价格表现与公司内在价值极不相符，公司的投资价值被严重低估。

　　
　　 “丽珠B”12.36港元/股的市场价实在太诱人，该股的静态市盈率才9倍。即使溢价30%，也还不到12倍。真是“美玉当成石头卖”。丽珠集团的回购是实实在在地拣了个大便宜，买金子花了个黄铜价。

　　
　　 丽珠集团预计回购后，年度每股收益增加0.06元，增长率为3.61%；净资产收益率提高2.10个百分点。2008年6月5日，面对突如其来的丽珠集团B股回购，市场最大的疑问是，“丽珠B”的回购，是一个没有普遍意义的个案吗？星星之火，能否燎原？

　　
　　 2008年6月B股的平均市盈率不过19倍，大大地低于A股的市盈率。“美玉当成石头卖”的，何止一个丽珠B。而B股的股价仅为A股1/2的，比比皆是。2008年6月5日，跌跌不休的沪深股市大盘再次收阴，可中国股市深沪两市100多支B股齐刷刷普涨，高开高走，万山红遍，仅有屈指可数的几只B股下跌。日K线收出一根罕见的中阳线，沪B的交易量从上个交易日的1.61亿美元，暴涨到5.51亿美元。这表明，有新资金正在大举涌入B股市场。市场正确地理解了丽珠集团B股回购的意义。



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较低的PB 和PE 是公司回购B 股的动力。公司停牌时的A 股、B 股价格分别为20.52元人民币和11.81港元（除息后），2008年动态市盈率（以经营性收益计算）为20倍和10倍左右，其中B 股的2008年市净率为1.4倍，考虑到正常的盈利和人民币对港币的汇率变化，2009年B 股动态市净率可能会回落到1.1倍附近。

　　
　　 从公司的角度出发，在PB 较低的情况下进行回购将有利于股东利益。

　　
　　 回购增厚EPS 约3.4%，提升ROE 约8%。以16港元价格回购1000万股B 股计算，公司的每股收益将增厚3.4%左右，同时回购将减少股东权益1.44亿元，每股净资产降低约4.4%。上述两项结果叠加影响下，ROE 将会有8%左右的提升，2007年ROE 约为26%，回购完成后将提高2个百分点至28%左右。

　　
　　 根据一季度的经营情况，我们调整了对公司的业绩预测。不考虑投资收益和公允价值变动影响，2008年每股收益预期从1.04调低到0.99元，2009年业绩预期从1.12元调高至1.17元。2008年和2009年，A 股对应动态市盈率为23x 和19x，PB 为2.9x 和2.5x。B 股对应动态PE 为11x 和9x，PB 为1.4x 和1.1x。我们覆盖的A 股公司2008年、2009年整体PE 为36倍和30倍，相比而言丽珠PE 有一定折价。经营角度看，一季度经营收入增长34%，显示营销改革产生了一定的效果，但原料药的增长速度明显快于制剂药物，整体毛利率结构性下降7个百分点，主营业务利润同比增长15%，低于主营收入增速。一季报显示公司账面还有大量的交易性金融资产，在目前的市场环境中有一定的收益波动风险，暂维持“中性”评级。