主题：中国石化：11年下半年下游业务有望复苏

股价已从最高点回落15%

　　中国石化（600028）A股股价已从其2月份所创9.5元的最高点回落约14%，较其12个月低点仅高2%。我们将其2011-2013年每股收益预估上调7-11%，分别由0.78元、0.86元和0.94元调至0.84元、0.95元和1.02元。但我们将其目标价由13.3元下调至10.3元，因为我们下调了预期企业价值/息税折旧摊销前利润倍数以反映我们对公司下游业务的估值。

　　预计11年下半年和2012年下游业务将复苏

　　我们认为，中国石化A股股价最近下跌是因为市场预期其11年2季度业绩低迷，原因是油价上涨将对其炼油业务产生影响以及石化产品价差呈现季节性疲弱。我们预计11年下半年和2012年业务将复苏。我们还认为，中国石化的石化业务正处于一个将持续多年的周期性复苏的初期。

　　炼油业务历史数据稳定且盈利较高

　　我们认为，中国石化A股当前股价对地区同业存在折让是因为政府对炼油业务利润率进行干预令市场有所担忧。但历史数据表明，中国石化的综合性炼油业务属本地区盈利最高也最稳定之列。

　　估值:目标价从13.3元/股下调至10.3元/股

　　我们用部分加总法进行估值。我们认为中国石化A股当前估值具吸引力，我们估算2011年预期企业价值/息税折旧摊销前利润倍数4.8倍、市盈率9.5倍、市净率1.4倍、企业价值/动用资本1.3倍，而2006-2010年这些倍数的平均值分别为8.6倍、21.4倍、2.8倍和2.5倍。



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