主题：广州药业：成本拖累成长 毛利率有望触底回升

报告期内，公司2011 年上半年实现营业总收入28.2亿元，同比增长21.3%，主营业务毛利润增长7.7%，达7.0 亿元。归属母公司所有者净利润为1.8 亿元，同比上升6.4%。

医药制造业受累于中药材成本涨价，毛利率下降，下半年压力将有所缓解。

上半年公司医药制造业务营业收入达13.0 亿元，同比增长20.0%。但由于中药材、包辅材料等涨价因素，公司制造业务毛利率下降5.3%，拖累了整体业绩。考虑到国家发改委参与调控中药价格，我们认为下半年公司成本压力将有所缓解，毛利率有望回升。

医药商业发展步伐加快

报告期内公司与合资方联合美华共同合营广州医药有限公司，公司医药流通业务在华南区域具备优势，国资背景也使公司在医药流通十二五规划中成为受益者。公司医药商业营业收入达10.4 亿，同比增长20.4%，营业利润同比为9.1 亿，同比增长9.4%。

王老吉药业大健康战略成果显著

2011 年上半年，王老吉药业实现主营业务收入人民币10.9 亿元，同比增长30.30%；利润总额为人民币1.1 亿元，同比增长47.89%；净利润为人民币1.02 亿元，同比增长58.89%。本报告期内，王老吉药业的广东凉茶颗粒、王老吉凉茶和小儿七星茶颗粒的销售收入同比增幅较大，分别增长21.52%、32.53%和22.32%。


疫苗有望成为公司新的增长点。公司控股子公司诺诚的冻干人用狂犬疫苗与2010 年8 月份通过审批，2011 年上半年实现营业收入2342 万元。我们认为狂犬疫苗正在步入收获期，未来有望成为公司新的增长点。拜迪生物的治疗性双质粒HBV DNA 疫苗已进入II 期b 临床，若最终研制成功，我们认为该疫苗极有可能成为乙肝治疗类一线药物

投资建议

维持“增持”评级。由于中药材成本涨价等因素影响，我们下调2011-2013 年EPS 分别至0.46、0.55、0.69 元，对应当前股价PE 分别为32、27 和22 倍，维持“增持”评级。

风险提示

中药材价格持续上涨，HEV DNA 治疗性疫苗临床效果不理想。



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