主题：第一上海：皖通高速中期业绩符合预期

　第一上海(0.73,0.00,0.00%,实时行情)

　　皖通高速(4.43,-0.15,-3.28%,实时行情)（995，持有）：中期业绩符合预期，客车比例快增带来忧虑

　　收入同增 26%，利润和EPS 同增21%

　　11 年中期，公司收入约为RMB14.8 亿元，同增26%；其中路费收入为RMB11.1 亿元，同增12%。公司经营成本上升约45%达到约RMB7.4 亿元。公司实现税前利润约RMB6.4 亿元，股东应占盈利约RMB4.4 亿元，本期每股溢利为RMB26.58 分，均同比增加约21%，本期不派中期息。公司业绩符合我们的预期。

　　公司成本费用增加的主要项目

　　公司经营成本同增45%主要来自特许经营安排下的建造及改造服务成本同增127%达到约RMB3.4 亿元。根据香港会计准则，收入中也加入了相等的特许经营收入。其他费用中，行政费用同增15%为RMB4.2 亿元；折旧和摊销基本持平；道路维修费同增12%达到约RMB3923 万元。

　　通行费率提高继续影响下半年

　　按照安徽省交通厅和物价局联合下发的皖交财[2010]391 号文件，去年11 月10 日起公司合宁高速、高界高速、宣广高速和连霍高速安徽段按新的收费标准收取通行费，新的费率同比增长了10%左右。估计本期受提高后的新费率影响，大部份项目收入增长快于车流量增长，该趋势将继续影响下半年。

　　客车比例增加显著带来忧虑

　　公司旗下各路段除了宁淮高速公路天长段外，客车占车流量的比例均有明显的提高。其中，合宁高速客车比例提高了7%；高界高速该比提高了6%；宣广高速和连霍公路安徽段该比均提高了7%。由于我们认为公司客车的平均每车收入小于货车，客车比例的增加有可能给收入增加带来忧虑。

　　维持持有评级，调降目标价至5.36 港元

　　根据相对估值法，以我们预测公司12 年每股净资产的1 倍P/B，调降公司目标价为5.38 港元，目标价分别相当于我们预测公司11 年和13 年每股净现值的1.1 倍和0.9 倍P/B。该目标价同时相当于我们预测公司11 年8 倍、12 年7 倍和13 年6倍的P/E 估值水平。目标价较现价有13%的上升空间，维持投资评级为持有。



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