主题：葛洲坝可分离债：申购基本无风险

公司的主要业务或产品有工程施工、水泥、民用爆破、高速公路和水利发电等，其中工程施工贡献主营收入约77.5%。公司以工程施工业务为基础，已形成了工程施工、水泥制造、水电开发、高速公路运营、民用爆破和房地产六大业务板块共同发展的格局，构筑了上下游一体化的产业格局，具备提供综合的“一站式”解决方案的能力。

　　
　　 去年，公司通过整体上市将水电工程公司注入上市公司，使得上市公司的主营业务收入和利润大幅上升。未来在工程施工方面，主要成本如钢铁价格上涨将对公司的毛利率产生压力，但考虑到公司2007年新签工程合同额剧增，未来业务量充足，因此市场对葛洲坝的成长性较为看好。

　　
　　 葛洲坝本次发行分离交易可转债债券部分募集资金将全部用于补充流动资金、偿还银行贷款。认股权证行权募集的资金将全部用于大广北高速公路项目建设，该项目开工日期为2006年12月1日，工期48个月，计划竣工日期为2010年11月30日。

　　
　　 从葛洲坝可分离转债发行条款看，首先，按0.6%的利率计，葛洲坝可分离转债的累计现金为103.6元。按照6.7%的到期收益率计算，则纯债部分价值为70.65元，纯债价值较低；其次，投资者群体比宝钢分离债少。葛洲坝可分离转债没有担保，保险机构不能参与申购也不能在分离债上市后投资债券部分，因而债券部分的投资群体较少；第三，票面利率较低。本次发行票面利率询价区间在0.6%-1.5%之间，因此实际票面利率很可能为0.6%，与上港分离债相同，为目前上市分离债中票面利率最低的分离债之一。

　　
　　 根据可分离转债定价方法和前面分析，估计纯债部分价值在70.5元左右，变动比较小，真正影响葛洲坝可分离转债的将是权证的价值。我们估计权证的合理价值在2.5元-3.2元之间。综合考虑，如果债券部分贴现率按6.7%计算，权证价值按2.5元计算时，葛洲坝可分离转债价值在124.9元左右；权证价格按3.2元计算时，葛洲坝可分离价格为140.09元。

　　
　　 葛洲坝可分离转债的价值低于面值的可能性比较小，申购基本没有风险。待葛洲坝可分离转债上市时，当首日涨幅在35%时，每股配售收益为0.168元。考虑到葛洲坝目前的股价，加之配售的资金成本，我们初步估算参与配售的收益率约为2.04%，所以倒也不必为了获取预期的配售收益而买入正股。


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