主题：中银国际：中国建筑接单开局良好

）（3311）2011财年新签合同金额同比增长21.5%至303亿港元，符合我们的预期，比公司的原定目标高出1%。其中，BT项目金额同比大增294%。截至年末，公司的未结项目总额同比增长了37.9%至489.2亿港元，足够集团未来三年的建设。我们将2011财年盈利预测下调了9%，并将目标价由8.60港元下调至7.35港元，但维持对该股的买入评级。

　　今年总额目标330亿

　　根据渠道调研的结果，我们发现，一些项目建设进度有所推迟。按照利润确认30%的惯例，项目建设进度推迟可能导致利润确认时间也有所延后。因此，我们将2011财年盈利预测下调了9%。2011财年新签合同中，BT项目占比由去年的19%提高至62%，这为未来利润率的改善打下了良好基础；考虑到公司给出的2012年新签项目总额目标330亿港元（其中150亿港元为保障房和基建BT项目）以及今年较为谨慎的投资环境，我们将今年新签项目总额预测由345亿港元下调至340亿港元。

　　新签合同逾25亿元

　　今年截至目前，公司共获得了两个新项目，分别是：（1）柯士甸站的住宅开发项目，权益合同金额21.7亿港元，总建筑面积约99，650平方米，预计建设期23个月；（2）湖北武汉的一个BT项目，权益合同金额4.1亿港元，建设期36个月。2011年12月，公司还按时收到了天津市政府支付的第一期回购款3亿元人民币。

　　估值及评级：我们维持对该股的买入评级，但将目标价由8.60港元下调至7.35港元（按：昨收报5.73港元）。我们的目标价是基于现金流折现法（假设加权平均资本成本11.5%、永续增长率3%）和9倍2012财年市盈率（周期中部市盈率，之前的目标市盈率是12.8倍，比周期中部市盈率高1个标准差）得出的公允价值的均值。尽管1季度是传统淡季，但我们看到仍有两个利好消息：（1）今年以来新签项目情况喜人；（2）2011财年项目中基建项目占比较大，为未来两年的毛利率打下了良好基础。


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