主题：中国联通：电信版iPhone 4S影响有限

　基于联通对苹果单一依赖关系已经消除和电信新增用户中补贴用户比例过高，我们认为，电信版iPhone 4S对联通影响有限。

　　中国联通对iPhone的单一依赖已经基本消除。从2011年4月中国联通取消iPhone 286套餐以来，联通3G对iPhone的依赖逐步下降，千元智能机挑起联通3G的大梁，我们认为到2011年底的月新增用户中iPhone用户的比例应小于10%。iPhone与联通之间的关系已是良好的合作关系，而非单一依赖关系。

　　中国电信新增用户中补贴用户的比例较高大大制约其对中国联通的威胁。电信在CDMA终端产业链中号召力较强，其地位仅次于联通之于WCDMA产业链。但受到CDMA与GSM不兼容(而WCDMA手机兼容GSM)的影响，CDMA手机终端实际社会化程度很低，电信新增用户中补贴终端的用户占比预计超过90%，远高于联通40%-50%的水平。高补贴比例降低电信终端补贴成本的效率，从而制约了电信对联通的威胁。

　　由于业绩的兑现需要较长周期验证，联通股价对用户数和消息的反应较为敏感。我们多次证明中国联通处于高投入和3G品牌确立的中后期，3G用户的规模增长将带来业绩增长的高弹性。2011年净增的2500万用户带来增量业务收入为230亿元，预计2012年净增3G用户将达到4000万户-4500万户，带来增量收入350亿元-400亿元，完全能消化折旧和费用的增长实现业绩反转。但业绩的兑现需要较长的验证周期，在2011年全年走势中，联通股价对用户数和消息的反应较为敏感。

　　基于以上分析，我们维持对中国联通的业绩预测和“强烈推荐”投资评级，并建议投资者在控制风险的前提下择机买入。


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