主题：中海油服迎接深水业务带来业绩估值双提升

　公司发布2011 年年报，2011 年实现营收189.06 亿元，同比增长4.7%；实现净利润为40.4亿元，对应全面摊薄EPS 为0.90 元，同比减少2.1%；略低于市场预期。

　　我们的分析与判断：

　　1、受渤海湾漏油等因素以及薪酬、维护成本上升的拖累，全年业绩略有下滑公司2011 年作业量主要得益于新装备的运营（2 座自升式钻井平台、1 座深水半潜式钻井平台COSL Pioneer、1 艘12 缆物探采集船海洋石油720 等）和物探服务行业的回暖，在一定程度上弥补了渤海湾漏油导致油田技术服务板块作业大幅下降、利比亚战争导致5 台陆地钻机停止作业等不利影响；但随着部分新装备的新投入运营，薪酬成本、修理及维护成本等上升，对公司业绩形成明
　　显拖累；公司四大板块中，除占比最小的物探板块之外，钻井板块、油服板块和船舶板块毛利率都出现不同幅度的下滑。

　　2、钻井板块得益于新装备的拉动

　　钻井板块得益于2 座自升式钻井平台、1 座深水半潜式钻井平台COSL Pioneer 的投产，板块收入略有增长。自升式钻井平台来看，10 年投产的COSL936、COSL937 达产，10 年底投产的COSL921、
　　COSL922 在11 年3 月正式运营，和11 年新投产的COSL923、COSL924 三季度开始作业，使得自升式钻井平台作业日数增长9.6%；但200 英尺新船的加入，也略微拉低了平均日费。半潜式钻井平台方面，主要得益于COSL Pioneer 三季度开始正式运营，使得作业日数和日费均大幅增长；COSLPioneer 作业125 天，使得半潜式钻井平台作业日数增长17.4%，半潜式钻井平台平均日费大幅增
　　长34.5%。六台陆地钻机主要受利比亚内战影响，公司于二月底暂停了在利比亚的五台钻机业务，受此影响陆地钻机日历天使用率下降至20.3%。

　　3、油服和船舶板块分别受渤海湾漏油和老船报废影响而下滑公司油服板块国内市场压力巨大，受市场环境及蓬莱19-3 油田溢油事故影响作业量有所下降，致使板块收入下降8.7%，毛利率下滑6.7 个百分点至16.8%。海外市场有突破，公司与菲律宾能源开发公司（EDC）续签了巴布亚新几内亚项目和三套固井设备为期一年的固井服务，圆满完成了在印度尼西亚东爪哇岛陆地油田的首次陆地增产作业；继2010 成功介入中澳煤层气测井服务市场后，连续取得中联煤、远东能源和亚太石油公司的服务项目。另外，公司在深水固井作业、连续油管作业、模块化地层测试等方面取得了进展。

　　船舶板块，公司自有工作船船队同比作业减少1,119 天的主要原因是去年报废、退运的6 艘船及本年报废的1 艘船合计使得作业量同比减少1,136 天；公司通过合理调配外部资源，和年底从新加坡购置了一艘大马力工作船，保持了板块收入保持增长。

　　4、物探服务市场回暖，物探和工程勘察板块业绩创历史新高

　　公司2011 年物探和工程勘察服务业务受新装备投产、作业量增长影响而收入创历史新高，增幅达55.0%。2011 年国内物探服务市场呈现出回暖态势，公司在缅甸市场取得重大突破，再加上第一艘深水12 缆物探船海洋石油720 投产运营，使得整体物探业务作业量饱满；二维采集和处理作业量分别增长13.6%和49.1%，三维采集和处理作业量分别增长78.2%和24.9%。深水工程勘察船海洋石油708 的投产，使公司迈进深水工程勘察领域，公司工程勘察业务因作业量饱满而收入增长36.5%。

　　5、上游勘探开发支出增长，高端船需求强劲，油价高位运行的良好对冲配置

　　物探活动持续增加，尤其是墨西哥湾开采解禁，全球钻井船使用率逐步回升；尤其是高性能的钻井船需求强劲，高端自升式钻井船的使用率接近90%，2005-2009 年期间新建的钻井船已基本全部签约。尽管油服仍处于大周期底部、日费率回升速度较慢，但装备服务价格从底部已有改善。因此我们认为公司是油价高位运行的良好对冲配置。

　　但中海油目前重点是海外收购和现有项目调整：其三大战略第一是海外收购，目前海外的资本支出已经达到1/3，大部分是陆地；第二是原有项目调整，主要依托原有生产设施加密井网；第三是深水，目前来看2014 年之前不会有大规模地投产。从中海油的12 年战略指引来看，我们认为尽管中海油服短期负面影响小，也必须进一步走出去，否则增长面临压力。

　　6、2012 年深水业务进入实际操作阶段

　　中海油服“十二五”期间主要业务领域将由“十一五”期间的浅水、常规油气领域转型成成熟区块稳产增产、深水、非常规油气领域。2012 年将继续优化高端、深水装备的结构和布局，有节奏地投资建造产能；国内核心市场稳健增长、海外市场份额进一步提升；深水作业进入实际操作阶段；成熟区块的稳产增产业务稳中有升；国内煤层气规模化开发、进一步扩大非常规油气领域的服务种类。

　　中海油服2012 年浅水业务量将恢复，国内海域作业的钻井船合同已基本落实；海外作业的钻井船中86%合同期签至2012 年底，29%合同期签至2013 年中期。物探作为油气勘探开发生产的首要环节，该板块回暖为其他板块工作量的提升奠定基础；船舶板块通过调结构，发展高端工作船。

　　2012 年深水业务进入实际操作阶段。国内南海深水海域981 一季度开始作业，去年下半年交付的深水工程勘察船和海底电缆队将为今年的业务带来增量，船舶板块发展深水工作船；欧洲北海深水海域Pioneer 全年作业、Innovator 半年作业、Promoter 年底开始作业、4 艘200 尺作业天数同比增加。

　　投资建议：

　　公司今年随着浅水业务的恢复，深水业务的增加，业绩将迎来恢复性增长。我们预计公司2012-2013 年EPS 分别为1.07 元和1.26 元，维持“推荐”评级。（银河证券研究所）



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。