主题：华能国际(600011)国内外冰火两重天 盈利改善趋势不变

2011年年报0.09元,略低于预期。境内电厂合并口径发电量增22.0%(可比口径升2.5%),主营收入同比增27.9%。火电机组利用小时同比增133至5,552小时。煤价上涨致毛利率回落2.3个百分点至8.7%,净利同比降64.2%,EPS为0.09元,略低于我们及市场预期,主要缘于四季度管理费用及实际所得税费高于预期;分配方案为每股派现金0.05元。四季度,收入环比降6.0%,毛利率降0.5个百分点至7.4%,净利降161.4%,EPS为-0.01元。
煤价利率双重挤压,国内外盈亏两重天。境内单位售电燃料成本同比增长9.2%至0.2704元/kWh;剔除新机增量影响,财务费用因利率上升同比增20.7%;落后产能淘汰补贴(4.4亿元)及煤炭保障金(4.0亿元)促营业外收入同比增143.9%。与国内亏损1.01亿相比,全资的大士能源由于市场占有率提高及新加坡电力供应紧张导致的阶段性高电价(同比升23.6%)使盈利大幅提升85.5%至12.8亿元,业绩贡献占比108.6%。
业绩仍处高弹区域,定位明确拓外延空间。2012年公司经营计划为力争境内机组利用小时达5,600小时,完成发电量3,400忆kWh。目前公司毛利水平仍然偏低,业绩处于高弹性区域,我们测算电价、煤价及利用小时各变动2%对2012年EPS的影响将达到0.11、0.08和0.03元(幅度分别为32%、23%和10%)。此外,集团于2010年9月承诺将公司作为集团常规能源业务最终整合的唯一平台,并用5年左右时间将非上市常规能源资产注入公司。
风险因素。公司业绩对煤价和利用小时敏感度过高;高达77%的资产负债率下,加息将对业绩构成负面影响。
维持"买入"评级。预计2012~2014年EPS为0.34/0.40/0.43元,目前股价对应P/E为15.5/13.3/12.2倍。鉴于公司目前尚处盈利复苏初期且业绩弹性较大,给予其2012年18倍动态P/E水平,对应目标价6.10元,维持"买入"评级。


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。