主题：中国联通：从压力中崛起行业趋势有利 买入

2011年实现净利润14.6亿元，较市场预期低21%。若不计Telefonica贡献的股息收入，公司11年4季度亏损1.6亿元，主要原因是2G收入环比下降以及成本增加导致息税折旧摊销前利润率下滑。

执行是2012年的关键

联通2011年在手机和分销方面取得良好进展，我们认为维持这一良好势头的关键在于好的营销策略来阻止2G业务进一步下滑并推动3G业务增长。我们认为其中的关键是：1）有效的3G低端资费方案，以便充分利用低端智能手机的增势；2）更严格的成本控制。

行业趋势仍有利于联通

1）我们认为，中国低端智能手机迅速降价将带动3G业务强劲增长，并最终帮助联通缓解手机补贴压力。2）我们认为，在LTE于2015/16年推进部署前，联通仍有3-4年的时间窗。3）我们相信，如果竞争格局继续倾斜，非对称监管可能会出现。

估值：维持“买入”评级和9.00元的目标价

我们仍维持“买入”评级和9.00元的目标价，因为我们仍对公司在中长期内的结构性前景抱有信心。但我们也承认，公司2012年盈利可能呈现下半年高于上半年的情况，从而导致上半年股价面临不利因素。我们维持12/13年盈利预测0.11/0.22元不变。目标价根据贴现现金流推导出，假设加权平均资本成本为8.5%。

（瑞银证券）

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